Меню
Главная
Авторизация/Регистрация
 
Главная arrow Финансы arrow Корпоративный финансовый менеджмент

Уровень 2

Инвестиционные проекты: разработка и оценка

Отбор проектов и формирование инвестиционного портфеля компании. Районирование капитала

Процесс разработки и отбора проектов компании. Разработка инвестиционного портфеля представляет собой стратегическое решение, нацеленное на максимизацию ценности компании. Поскольку показателем прироста ценности является А'РУ, формирование портфеля происходит так, чтобы суммарное значение этого показателя по всем проектам проектного комплекса было максимальным. Данный показатель является основным критерием, по которому происходит отбор альтернатив и формирование рационального набора инвестиционных проектов.

Этапы разработки инвестиционного проекта. Процесс оценки любого отдельного проекта может быть разделен на следующие четыре этана:

  • 1) разработка проектных предложений. На этом этапе функциональные подразделения компании выявляют возможности инвестирования, увеличивающие ценность компании через рост выручки или снижение издержек. Производственное подразделение может выбрать современное оборудование, которое заменит существующее и снизит производственные издержки. Отдел снабжения может найти новых поставщиков, если какие-либо промежуточные продукты дешевле купить, чем произвести в самой фирме. Маркетинговое подразделение может создать новый товар или услугу и т.п. В соответствии с внутрикорпоративным стандартом перечисленные предложения описываются как проекты. В этом описании присутствует четко сформулированная цель и идея, доказательство рыночной жизнеспособности, технической осуществимости проекта и базовые параметры для оценки его экономической эффективность;
  • 2) анализ проектных предложений. Задача оценки проектных предложений может быть возложена на департамент финансов. Эта оценка включает в себя создание и тестирование финансовой модели проекта. Базовые рыночные и технические параметры являются частью наиболее важного аспекта анализа: оценки свободных денежных потоков по проекту;
  • 3) оценка проекта. Как только определены денежные потоки по проекту, необходимо определить его ценность для компании. Долгосрочные варианты инвестирования предполагают значительные денежные оттоки. Более того, эти проекты, вероятно, будут влиять на деятельность фирмы в течение нескольких лет. Случалось, что неверное инвестиционное решение приводило компанию к банкротству. Следовательно, для фирм очень важно всесторонне изучать каждый проект, чтобы определить, увеличится ли ценность компании при инвестировании. Фирма будет инвестировать средства только в проекты, которые, по расчетам, увеличат ее ценность; 4) осуществление и аудит. Последний этап в процессе бюджетирования капитала - осуществление проекта. Здесь важно убедиться, что связанные с этим денежные потоки соответствуют проектируемым. Проект требуется переоценивать по мере его осуществления в соответствии с новой информацией и уточнением его параметров. Результаты переоценки могут быть использованы для решения о продолжении проекта или о выходе из него. Описание инвестиционного проекта для его представления топ-менеджменту компании. Для того чтобы можно было сделать вывод о выгодности проекта для компании, необходимо его всестороннее описание (бизнес-план). Как правило, в такое описание включается следующая информация:
  • 1) вклад данного проекта в рост ценности компании:
    • o в достижение целевых стратегических ориентиров (рост инвестиционной привлекательности и кредитоспособности компании, увеличение производительности, повышения конкурентоспособности и др.);
    • o в снижение или ликвидацию факторов, ограничивающих рост ценности компании (решение экологических проблем, замена изношенного оборудования, повышения надежности объекта и т.д.);
  • 2) цели и задачи проекта;
  • o что надо сделать (краткая суть проекта);
  • o чего достичь (количественные ориентиры роста мощности, увеличения выручки, снижения издержек и т.д.);
  • o каким путем (основные рассматриваемые альтернативы реализации целей проекта);
  • o в какие сроки (общий срок жизни проекта, сроки инвестиционной фазы и выхода на проектную мощность);
  • 3) описание инициатора и других (если таковые есть) участников проекта (характеристика инициатора, местоположения проекта);
  • 4) техническое описание проекта (производится на основании заключения экспертов-технологов):
    • o основные технические решения;
    • o краткое обоснование технической реализуемости проекта;
    • o экологическая безопасность;
    • o требуемые капитальные затраты (в том числе стоимость строительства, оборудования и сроки осуществления инвестиций);
  • 5) рыночная жизнеспособность проекта (определяется на основании заключения экспертов -маркетологов):
    • o конкурентная структура рынка и перспективы;
    • o конкурентные позиции компании и их усиление с учетом реализации проекта;
  • 6) экономическая эффективность (определяется на основании заключения экспертов-финансистов): анализ и оценка проекта с использованием свободного денежного потока (FCF) и средневзвешенной стоимости капитала (WACC).

Выбор проектов. Во многих крупных компаниях материалы по проекту передаются в инвестиционный комитет, который и принимает окончательное решение. Выбор проекта для осуществления производится исходя из следующих соображений:

  • o проект должен соответствовать стратегии развития компании. Не секрет, что многие подразделения крупных корпораций преследуют свои собственные интересы, которые могут не вполне согласовываться с интересами компании. Проекты, предлагаемые такими подразделениями, могут находиться не в фокусе стратегии компании в целом. При формировании проектного комплекса это должно учитываться;
  • o некоторые проекты, которые компания не может не осуществлять, несмотря на их невысокую или даже отрицательную эффективность. Эти проекты могут быть необходимым условием для успешной деятельности компании.

Коммерческие проекты, соответствующие концепции развития компании, должны быть скомпонованы так, чтобы обеспечить максимальное значение NPV по всему проектному комплексу.

Рассмотрим три варианта отбора коммерческих проектов:

  • 1) выбор проекта из двух или более взаимоисключающих альтернатив с одинаковым сроком жизни;
  • 2) выбор проекта из двух или более взаимоисключающих альтернатив, обладающих неодинаковыми сроками жизни;
  • 3) выбор оптимального набора проектов в пределах заданного бюджета. Выбор проекта из двух или более взаимоисключающих альтернатив с одинаковыми сроками жизни. Если ставится задача выбрать из двух проектов лучший, и при этом оба проекта не могут быть осуществлены совместно и обладают равными сроками жизни, решение принимается на основе NPV, поскольку именно этот показатель отражает, какой из проектов дает компании (ее собственному капиталу) наибольший прирост ценности. Так же принимается решение, и если проекты обладают неодинаковыми прогнозными периодами, но при этом в постпрогнозном периоде они бесконечны и ни один из них не является цикличным по своей природе.

Пример. Компания оценивает следующие две взаимоисключающие инвестиционные альтернативы (табл. 3.13).

ТАБЛИЦА 3.13. Взаимоисключающие инвестиционные альтернативы

Проект А

Проект В

NPV, млн руб.

800

700

IRR, %

19

25

Период окупаемости, лет

4

3,5

Какой проект следует осуществить компании, зная, что оба они характеризуются одним и тем же уровнем риска и имеют одинаковый срок жизни?

Решение. Налицо рассогласованность показателей: проект а лучше по периоду окупаемости и по NPV, но хуже по критерию IRR. Решение все же надо принять по показателю NPV, так как именно этот показатель является определяющим и отражает прирост ценности. То есть должен быть принят проект а.

Выбор проекта из двух или более взаимоисключающих цикличных альтернатив, обладающих неодинаковыми сроками жизни. Если проекты возобновляются за пределами прогнозного периода, они имеют циклическую природу. Закончившись, каждый из них повторится в будущем, и более высокая NPV одного цикла не будет однозначным свидетельством, что именно этот процесс на бесконечном интервале времени обеспечит наибольший прирост рыночной ценности. В этом случае все проекты либо следует привести к одному прогнозному периоду жизни, либо рассчитать показатель финансовой производительности в единицу времени (ЕАА - equivalent annual annuity) и делать выбор по максимуму этого показателя. Для того чтобы рассчитать этот показатель, следует разделить NPV на время (срок жизни проекта п). Однако в этом случае мы не сможем учесть временную ценность денег. Поэтому корректно делить не на срок п, а на коэффициент приведения аннуитета:

Пример. Компания планирует приобрести новое оборудование, которое может эксплуатироваться один, два или три года. Денежные потоки для каждого варианта эксплуатации (млн руб.) представлены в табл. 3.14. Подходящая ставка дисконта для всех трех взаимоисключающих проектов (стоимость капитала) равна 12%.

ТАБЛИЦА 3.14. Денежные потоки для разных вариантов эксплуатации оборудования

Срок эксплуатации/год

0-й

1-й

2-й

3-й

NPV

Три года

(450)

250

250

100

43,7

Два года

(450)

250

330

36,3

Один год

(450)

500

(3,6)

Расчетное значение Л'РУ для каждого из сравниваемых вариантов эксплуатации также приведено в табл. 3.14.

Как видим, вариант эксплуатации оборудования с его периодической заменой с интервалом один год неэффективен (Л'Р/= -3,6 млн руб.). Таким образом, остаются два варианта - эксплуатировать оборудование, меняя его через два года, или увеличить продолжительность эксплуатации до трех лет.

ЛГРУ выше при трехлетней эксплуатации. Однако увеличим прогнозный период до шести лет и посмотрим, какие денежные потоки будут генерироваться при двух- и трехлетнем циклах замены оборудования (табл. 3.15).

ТАБЛИЦА 3.15. Денежные потоки в шестилетнем прогнозном периоде

Год

0-й

1-й

2-й

3-Й

4-й

5-й

6-Й

NPV

Трехлетний цикл

Оборудование 1

(450)

250

250

100

Оборудование 2

(450)

250

250

100

Итого

(450)

250

250

(350)

250

250

100

74,8

Двухлетний цикл

Оборудование 1

(450)

250

330

Оборудование 2

(450)

250

330

Оборудование 3

(450)

250

330

Итого

(450)

250

(120)

250

(120)

250

330

88,3

Как видно, чистая приведенная ценность Л?РУ выше при двухлетнем периоде замены оборудования, когда оно поработало достаточно, чтобы принести доход, и может быть еще относительно дорого перепродано.

Другой вариант получения того же результата - рассчитать финансовую производительность ЕАА.

Для трехлетнего цикла:

Для двухлетнего цикла:

Выбор оптимального набора проектов в пределах заданного бюджета. Теперь предположим, что, отобрав наилучшие из взаимоисключающих альтернатив, компания намерена сформировать из оставшихся оптимальный набор проектов. Если задача состоит в формировании оптимального портфеля в пределах заданного бюджета развития и при этом проекты не являются взаимоисключающими, это должно происходить по принципу максимизации NPV. Однако если проекты-претенденты различаются по масштабу инвестиций, их ранжирование по показателю NPV может привести к ошибке. Эффект масштаба может оказать искажающее влияние, и проектный набор в пределах заданного бюджета не приведет к максимальному NPV по сумме проектов, включенных в портфель. Для целей ранжирования проектов в этом случае правильнее ориентироваться на индекс прибыльности (profitability index - PI), равный отношению NPV к величине инвестированного в проект капитала 1С:

Пример. Предположим, компания отобрала девять проектов, отвечающих стратегии ее развития и обладающих положительным значением NPV. Вместе с тем бюджет развития компании ограничен 1 млрд 750 млн руб. Расчетные значения NPV и потребности в капитале по каждому из проектов представлены в табл. 3.16.

ТАБЛИЦА 3.16. Расчетные значения NPV и потребности в капитале по проектам, млн руб.

Расчетные значения NPV и потребности в капитале по проектам, млн руб.

Таким образом, проранжировав проекты по показателю NPV и ограничив общий бюджет, мы включили в портфель два проекта - первый и второй с суммарным значением NPV, равным 620 млн руб. (350 + 270).

Сформируем рейтинг проектов по показателю РІ. Получим следующий результат (табл. 3.17).

ТАБЛИЦА 3.17. Рейтинг проектов по показателю РІ

Рейтинг проектов по показателю РІ

По показателю Р отбираем проекты 3-7. В сумме потребности в инвестициях по этим проектам составят также 1 млрд 750 млн руб. Однако суммарное значение ЫРУ равно 940 млн руб. (260 + 220+ 190+ 150+ 120).

Таким образом, более выгодный для компании портфель был сформирован путем ранжирования проектов по индексу прибыльности.

Выбор оптимального набора проектов с неодинаковыми сроками жизни в пределах заданного бюджета. Может возникнуть ситуация, когда портфель формируется из циклических проектов, неодинаковых по сроку жизни и риску, в пределах заданного бюджета. Тогда индекс прибыльности может дать ошибочный результат, так как проекты с разной периодичностью цикла будут несопоставимы напрямую по показателю NPV. В этом случае следует воспользоваться предложенным нами модифицированным индексом прибыльности, равным отношению ЕАА к инвестированному капиталу:

Для корректной оценки риска денежные потоки каждого проекта следует дисконтировать по ставке, соответствующей риску данного проекта, а при расчете ЕАА коэффициент приведения аннуитета определять на основе ставки, усредненной по всему проектному комплексу (средневзвешенной стоимости капитала всего предприятия в целом).

Пример. Инвестиционный проект имеет следующие денежные потоки (табл. 3.18).

ТАБЛИЦА 3.18. Денежные потоки инвестиционного проекта, млн руб.

Год

0-й

1-й

2-й

3-Й

(450)

250

250

100

Средневзвешенная стоимость капитала предприятия равна 12%, стоимость капитала проекта - 10%. Найти МР.

Решение. Продисконтируем денежные потоки по ставке 10%:

Найдем ЕАА, применив коэффициент приведения аннуитета по ставке 12%:

Модифицированный индекс прибыльности:

 
Если Вы заметили ошибку в тексте выделите слово и нажмите Shift + Enter
< Предыдущая   СОДЕРЖАНИЕ   Следующая >
 

Популярные страницы