Меню
Главная
Авторизация/Регистрация
 
Главная arrow Инвестирование arrow Инвестиционные проекты и реальные опционы на развивающихся рынках

Реальные опционы и структура капитала

Две задачи, связанные со структурой капитала, решаемые с помощью реальных опционов

а) Расчет сложной структуры капитала

Еще одна проблема, которую можно решать с помощью реальных опционов на стороне пассивов, — это уточнение рыночной структуры капитала и финансового рычага компании. Реальные опционы могут помочь в решении двух задач, связанных со структурой капитала.

Во-первых, это расчет структуры капитала компании в том случае, если она является сложной. Сложная структура капитала существует у предприятия или проекта тогда, когда помимо традиционного долга и собственного капитала в состав источников финансирования входят мезонинные источники финансирования, такие, как конвертируемые облигации, привилегированные акции, и т.п.

Поскольку реальные опционы часто позволяют установить истинную стоимость капитала, полученного из подобных источников, они дают возможность оценить и истинную сумму (ценность) этого капитала. Например, если эмитент выпустил облигации на 10 млн долл., но оставил за собой право их отозвать и выпустить новые в будущем, то к рыночной оценке суммы привлеченного капитала (т.е. к 10 млн долл.) добавится премия за право отзыва. Более точное определение суммы капитала поможет уточнить его удельный вес в общем капитале компании, т.е. позволит правильно оценить структур) капитала.

Кроме того, реальные опционы дают возможность оценить нематериальные активы компании или проекта и тем самым более корректно рассчитать сумму взноса собственного капитала в проект или бизнес.

б) Обсуждение структуры капитала между кредитором и собственником

Во-вторых, реальные опционы используются не только для расчета структуры капитала. Они помогают на стадии принятия решения о структуре капитала аргументировать то или иное предложение.

Действительно, между кредиторами и собственниками существует противоречие: одни (собственники) хотят получить деньги пол минимальное обеспечение, мотивируя свои потребности будущими перспективами роста (часто мифическими); другие (кредиторы) — надежное обеспечение в виде материальных активов, покрытия, обязательств третьих лиц и т.п., забывая, что подобные гарантии могут предоставить только "дойные коровы", которые, как известно, в деньгах не нуждаются, а имеют проблемы совсем иного рода.

Реальные опционы позволяют кредиторам и собственникам понять друг друга и перевести переговоры в конструктивное русло.

Ситуация 6.12. Опцион на стороне обязательств: влияние реального опциона на структуру капитала компании "ЗАО ИТ Инжиниринг". Противоречия кредитора и собственника. Модель Блека — Шольца

У российской софтверной компании "ИТ Инжиниринг" следующая структура капитала:

Вид капитала

Рыночная ценность, млн долл.

Удельный вес, %

Собственный капитал

16

051,6

Заемный капитал

15

048,4

Итого

31

100,0

Таким образом, финансовый рычаг составляет О/Е = 0,938. Средний срок (дюрация) корпоративного долга равен 0,5 года.

В рамках концепции стратегического развития компании ее менеджмент с одобрения собственников планирует направить часть капитала на осуществление проекта разработки поисковой системы для сбора (добычи) текстовых данных с аналитической обработкой информации.

Проект интересен собственникам прежде всего как перспективное направление развития бизнеса. В условиях лавинообразного роста разнообразных электронных массивов информации у пользователей все более актуальными задачами становятся быстрое извлечение нужной и актуальной информации, се структуризация и другая аналитическая обработка. Создаваемая поисковая система позволит:

  • • производить мониторинг информационного пространства в границах, установленных пользователем;
  • • осуществлять информационную поддержку принимаемых управленческих решений;
  • • легко ориентироваться в современных массивах электронной информации (объемом до 100 Гбайт);
  • • распределять по тематике информационный поток;
  • • исследовать, анализировать и выявлять тенденции.

Разработчики проекта предполагают получать доходы путем продажи лицензий на доступ и эксплуатацию базы данных. Данная лицензия включает такие компоненты, как:

  • а) поисковая система, организованная на Интернет-сайте разработчика либо установленная у пользователя;
  • б) доступ к электронным базам данных различной тематики;
  • в) возможность создавать и пополнять собственную базу данных.

Однако проект создания поисковой системы вызвал резкое неприятие со стороны кредиторов. Дело в том, что, к сожалению, финансовая оценка проекта показывает его невысокую эффективность. Чистая приведенная стоимость проекта составляет минус 3 млн долл., что означает потери рыночной ценности бизнеса и соответственно обеспечения (покрытия) долга активами.

По мнению топ-менеджеров компании "ИТ Инжиниринг", проект интересен прежде всего как реальный опцион на будущее развитие, поэтому он не снижает, а повышает ценность компании. Однако этот аргумент, мягко говоря, не встретил понимания со стороны кредиторов. "Какие еще опционы и какое нам до них дело? — заявил ведущий специалист банка. — Вы осуществляете эксперименты за наш счет, и с этим мы никогда не согласимся".

Требуется установить, кто прав в этом споре — кредитор или менеджеры компании-заемщика?

По данным сайта www.finmanager.ru, псевдобезрисковая ставка для условий России составляет 8,5% годовых, стандартное отклонение для активов в отрасли "Интернет и поисковые системы" а = 238%.

Решение

Рассмотрим корпорацию "ИТ Инжиниринг" как реальный опцион и используем модель Блека — Шольца для ее оценки. Параметры этой модели следующие:

Подставив эти данные в формулу оценки опциона CALL, получим:

5, млн долл. 28

X, млн долл. 15

г, % 8,5

Т, годы 0,5

а, % 238

dx 1,2376

d2 -0,44533

N(d() 0,8921

N(d2) 0,3280

Премия за опцион CALL, млн долл. 20,262

Таким образом, ценность собственного капитала компании увеличится с 16 до 20,262 млн долл., т.е. проект будет выгоден собственникам компании "ИТ Инжиниринг". Эффект проекта для собственников составит 20,262 млн долл. - 16 млн долл. = 4,262 млн долл.

Однако для кредитора этот проект будет совсем не выгоден, поскольку кредитор ориентирован на покрытие долга реальными активами, за счет которых уже через полгода долг будет погашаться. Поэтому, с его точки зрения, ценность долга упадет до

28 млн долл. - 20,262 млн долл. = 7,738 млн долл.

Это связано с тем, что реальные активы, обеспечивающие долг, будут вложены в мифические, с точки зрения кредитора, "перспективы роста".

Действительно, правомерно сделать вывод, что стратегический эксперимент проводится во многом за счет кредитора!

 
Если Вы заметили ошибку в тексте выделите слово и нажмите Shift + Enter
< Предыдущая   СОДЕРЖАНИЕ   Следующая >
 

Популярные страницы