Меню
Главная
Авторизация/Регистрация
 
Главная arrow Финансы arrow Корпоративный финансовый менеджмент

Базовые концепции оценки. Теория финансовых рынков и временная ценность денег

Уровень 1

Базовые концепции оценки

Эффективность финансовых рынков

Концепция эффективности финансовых рынков и понятие эффективного рынка. Гипотеза о рыночной эффективности является одним из краеугольных положений финансовой теории, которая тем не менее редко обсуждается в периодической прессе, несмотря на то, что, казалось бы, она имеет большое значение именно для текущего положения рынка, поскольку объясняет, как цены на конкурентном финансовом рынке реагируют на вновь поступающую информацию.

Рынок считается эффективным, если он очень быстро корректирует цены в соответствии с новой информацией. Причем коррекция цен происходит стремительно, и инвестор не имеет возможности воспользоваться новой информацией для получения аномальных доходов.

Возможно, причина недостаточного внимания практиков к гипотезе эффективности рынков в том, что ее признание не оставляет им шансов "победить рынок", т.е. обеспечить себе доходность, аномальную по отношению к принятому риску.

Три формы рыночной эффективности. Эффективность рынка может быть реализована в трех формах - слабой, сильной и средней (полусильной).

При слабой форме рыночной эффективности в ценах рынка отражается только историческая информация. Это означает, что на все тенденции к повышению или понижению цен или доходности со стороны рынка следует очень быстрая реакция. В результате уже в текущий момент цена корректируется так, что становится бессмысленным ожидать продолжения тенденции в будущем. Это делает технический анализ, нацеленный на прогнозирование цен и доходности по прошлым тенденциям, пустой тратой времени, во всяком случае для среднего участника рынка.

Пример

Предположим, вы анализируете динамику цены акций ОАО "Газпром" по официальным источникам информации и обнаруживаете явно выраженный тренд (тенденцию) к повышению их в цене. Вы понимаете, что акция "недооценена" и се следует покупать. Но к такому же выводу приходят и остальные участники фондового рынка. Па очень короткое время цена выходит из равновесия, спрос на акции резко повышается, цепа подскакивает до ожидаемого рынком уровня насыщения. Ожидать дальнейшего продолжения роста становится бессмысленным, поскольку уже сегодня эта цена отразила все ожидания участников рынка.

При эффективности рынка в слабой форме цены акций изменяются случайным образом. Такое определение позволяет применить ряд статистических тестов, чтобы выяснить, существует ли в их динамике автокорреляция, т.е. тренд. Это дает возможность доказать или опровергнуть тезис о наличии слабой формы эффективности рынка.

Средняя (полусильная) форма рыночной эффективности предполагает, что вся опубликованная информация влияет на цены и приводит к их немедленной коррекции, так что стандартные приемы фундаментального анализа, основанные на использовании публично доступной информации, тоже теряют свою результативность. По исследованиям большинства ученых, современные финансовые рынки стран с устойчивой рыночной экономикой имеют среднюю форму эффективности.

Пример

По мнению многих аналитиков, если отношение цены акции к прибыли на акцию (Р/Е ratio, или коэффициент цена-прибыль) меньше, чем по аналогичным компаниям, это может быть свидетельством недооцененность акции. Это связано с тем, что единица прибыли оценивается рынком по данной компании ниже, чем по ее аналогам. Однако если информация о коэффициентах Р/Е доступна для всех участников рынка, отчего же они не спешат покупать данную акцию? Быть может, у этой компании меньше перспектив по увеличению прибыли в будущем или ниже "качество прибыли"? Или ей угрожает банкротство? Вероятность того, что, оценивая компанию по коэффициенту Р/Е, вы что-то не учли, в среднем гораздо выше, чем того, что рынок в целом ошибается на протяжении значительного времени. В конце концов, коэффициент Р/Е но компании "Юкос" накануне банкротства был ниже, чем у других нефтяных компаний...

Сильная форма рыночной эффективности. Сильная форма рыночной эффективности характерна для рынка, конъюнктура которого зависит от всей релевантной информации, включая профессиональные прогнозы и оценки специалистов. На таком рынке отсутствуют иррациональные цены, коррекция которых может привести к образованию аномальных доходов. Его невозможно переиграть, и единственной разумной стратегией поведения на нем является пассивное конструирование портфеля, повторяющего пропорции этого рынка.

Признаки эффективности рынка в сильной форме. Теоретически рынок эффективен в сильной форме, если:

o он полностью обеспечен информацией о каждом участнике, которая является равнодоступной для всех инвесторов;

o каждый инвестор способен адекватно воспринимать полученную информацию и реагировать на нее, т.е. имеет необходимые знания и опыт, для того чтобы воспользоваться поступающими в систему сведениями;

o реакция участников фондового рынка происходит одновременно, интервал между поступлением информации и ее использованием минимальный. Это, в свою очередь, обеспечивается высоким уровнем развития инфраструктуры фондового рынка, позволяющей мгновенно совершать сделки и обеспечивать выполнение всех прав по ценным бумагам, а также отсутствием или незначительным числом инсайдеров - лиц, имеющих доступ к полезной информации, закрытой для широкой публики;

o эффективно действует закон, не позволяющий инсайдерам воспользоваться эксклюзивной информацией в корыстных целях в ущерб интересам остальных инвесторов;

o количество участников рынка велико, что не позволяет осуществить монополистический или олигополистический контроль над ценами;

o количество ценных бумаг, обращающихся на рынке, также очень велико. Это дает возможность покупать и продавать ценные бумаги без ограничений по количеству и времени, совершать операции с любыми по величине лотами, закрывать короткие позиции и т.п.

Признание эффективности рынка позволяет внедрить ряд технологий в управлении портфелем, прогнозировании финансовых показателей, корпоративном управлении. Данные технологии основаны на предположении, что рынок эффективен и находится в состоянии равновесия в каждый период времени.

Пример

Предположим, доходность к погашению финансовых инструментов в рублях больше, чем ставки доходности аналогичных инструментов, деноминированных в евро. Мы могли бы сделать предметом анализа вопрос, в какие инструменты выгоднее вложить деньги. Для этого необходимо составить прогноз обменных ставок евро к рублю на период инвестирования.

Однако к анализу можно подойти иначе. Можно предположить, что "рынок не ошибается" и оба инструмента оценены правильно. Тогда из соотношения ставок доходности в рублях и евро мы могли бы извлечь прогноз ожидаемой рынком динамики валютного курса рубля к евро.

Почему важно тать, эффективен ли (и насколько эффективен) рынок?

Во-первых, для оценки перспективы активного менеджмента портфеля. Если в ценах рынка отсутствует иррациональность, очевидно, затраты денег и времени на фундаментальный или технический его анализ приведут лишь к убыткам, так как поиски "недооцененных" активов окажутся бесплодными. Во-вторых, с другой стороны, если рынок абсолютно неэффективен, это делает невозможным использование базовых технологий менеджмента инвестиционного портфеля и корпоративных финансов, таких как САРМ, APT, теория ценообразования опционов и др., предполагающих наличие рыночной эффективности в качестве базового допущения. В условиях неэффективного рынка, например, требуемым уровнем доходности должна быть не стоимость капитала, оцененная на базе усредненных рыночных данных, а реально доступная индивидуальная альтернатива инвестора. В последующих главах части второй вы убедитесь, насколько это важно. Сами же цены (их рост или падение) не будут критерием оценки качества менеджмента и основой для систем стимулирования, поскольку рынок может просто иррационально не оценить усилия менеджмента по управлению компанией, и т.д. С этой точки зрения наилучшим для профессионального инвестора состоянием финансового рынка является слабая форма эффективности, позволяющая применять современные управленческие технологии и, вместе с тем, создающая ценовые иррациональности, на которых можно "делать деньги".

 
Если Вы заметили ошибку в тексте выделите слово и нажмите Shift + Enter
< Предыдущая   СОДЕРЖАНИЕ   Следующая >
 
Популярные страницы