СПРАВЕДЛИВАЯ СТОИМОСТЬ КОМПАНИИ

Виды стоимостных оценок

Концепция справедливой стоимости компании — центральная в корпоративных финансах. Именно максимизация рыночной оценки всего капитала компании рассматривается в корпоративных финансах как первостепенная.

Аналитики различают рыночную, а также балансовую (учетную) оценку компании и собственного капитала. Рыночные оценки могут фиксироваться по котировкам ценных бумаг (акций и облигаций), а также определяться расчетным путем. Множество расчетных оценок, объединенных общими принципами представления о возможности получать от владения долями собственного и заемного капитала выгод в будущем, объединено термином "справедливая (обоснованная) стоимость".

Рыночная стоимость (market value, MV) — обобщенный термин, акцентирующий внимание на альтернативный бухгалтерскому (учетному) взгляд на компанию. Стоимость может рассматриваться с позиции оценки выгод владельцев только собственного капитала, тогда возникает термин "акционерная рыночная стоимость". Если учитываются интересы финансовых и нефинансовых заинтересованных лиц, то правильнее говорить в терминах "стейкхолдерской стоимости". Для обозначения текущей оценки выгод всех финансовых владельцев капитала (собственного и заемного) будем использовать термин "рыночная стоимость компании".

Балансовая стоимость компании (book value, BV) — в рамках стандартов учета и отчетности сумма оценок различных активов, принадлежащих компании. Главная особенность такой оценки компании — простое суммирование отдельных активов (оборудования, зданий, коммуникаций, запасов сырья и материалов и т.п.) для представления всей опенки компании. Этот принцип оценки формирует множество показателей стоимости бизнеса, объединяемых методом расчета, — затратный подход к оценке: балансовая, ликвидационная, восстановительная стоимость. Балансовая стоимость компании отражает первоначальную стоимость (например, цену покупки, монтажа, наладки оборудования) долгосрочных активов за вычетом накопленного износа, а также средств, необходимых для покрытия обязательств компании (например, денежных средств, краткосрочных ценных бумаг, запасов). Ликвидационная стоимость (liquidation value, LV) — стоимость активов, которую собственник может получить при ликвидации бизнеса и продаже его по частям.

Термин "капитализация" отражает наблюдаемую па финансовом (биржевом) рынке оценку компании рыночными инвесторами. Различают общую (total capitalization, ТС) как оценку рынком всех финансовых активов, выпущенных компанией, и рыночную (market capitalization, МС) капитализацию как биржевую оценку только обыкновенных акций.

Заметим, что в число акций в обращении не входят казначейские акции (которые находятся па балансе самой компании).

Общая капитализация = Сумма всех элементов капитала компании по их наблюдаемым рыночным оценкам.

При этом оценка всех акций осуществляется по наблюдаемым оценкам котируемых и обращаемых ценных бумаг, число которых может быть существенно меньше, чем общее число акций в обращении у компании.

Близкая к ТС оценка "капитализация компании":

EV= Рыночная капитализация + Оценка но балансовым значениям долгосрочных и краткосрочных платных источников финансирования компании, включая привилегированные акции — Имеющиеся на текущий момент денежные средств (в активах баланса).

Эта оценка появляется из-за отсутствия биржевых котировок по всем элементам заемного капитала.

Балансовые оценки (фиксируемые в стандартной финансовой отчетности) чаще всего не совпадают с наблюдаемыми рыночными. Особенно велики могут быть различия по собственному капиталу. Балансовая оценка собственного капитала (equity, Е) может быть как выше рыночной оценки собственного капитала (shareholders value, S), так и ниже. Если балансовая оценка ниже рыночной, более того, если восстановительная стоимость активов компании ниже рыночной оценки, то компания привлекательна для инвестирования, на языке финансовых аналитиков — обладает инвестиционными возможностями, т.е. может привлекать капитал. Если восстановительная стоимость активов компании или ее балансовая оценка активов (BV) выше расчетной рыночной стоимости (MV или V), то приобретение на рынке доли в этой компании не представляется инвестиционно целесообразным. Для заемного капитала компании расхождениями между балансовой оценкой постоянно используемых (чаще фиксируемых как долгосрочные) займов (BVD) и рыночной оценкой заемного капитала (D) в корпоративных финансах часто пренебрегают, т.е. BVD = MD = D.

Следует различать расчетную оценку всей компании (стоимость компании, стоимость бизнеса — value of firm, value of business) и стоимость только собственного (акционерного) капитала (типичные определения — акционерная стоимость, 5). Не следует путать расчетную оценку собственного капитала (5) и балансовую оценку собственного капитала (Е); расчетную целевую цену акции (справедливую цену), балансовую оценку акции и номинал акции. Часто расчетная стоимость одной акции рассчитывается через алгоритм расчета акционерной стоимости (т.е. через оценку собственного капитала).

Справедливая стоимость акции = Справедливая акционерная стоимость/Число обыкновенных акций в обращении.

Число акций в обращении показывает общее количество акций на руках владельцев собственного капитала, т.е. у физических и юридических лиц, а также акций, находящихся в номинальном держании.

Если компания работает только на собственном капитале, то справедливая оценка компании (value of firm) и рыночная оценка собственного (акционерного) капитала (S) совпадают. Если в источниках финансирования имеется заемный капитал, то оценка всей компании (всего ее капитала) равна сумме рыночных оценок собственного (S) и заемного (D) капитала:

MVofJbm=V=S + D.

Соответственно, справедливая акционерная стоимость может быть найдена через расчет стоимости всей компании:

S=V-D.

Под справедливой стоимостью бизнеса понимается расчетная оценка будущих денежных выгод владельцев капитала с учетом риска их вложений. Главный принцип расчета — портфельное представление о выгодах объединения материальных и нематериальных активов в рамках одной компании. Особенность расчета — построение прогнозных выгод, что порождает определенные требования к доступу к информации и доверие полученным оценкам со стороны участников рынка — экономических агентов. Следующие термины уточняют понятие справедливой стоимости с учетом выгод конкретных групп заинтересованных лиц и доступа к информации.

Фундаментальная стоимость (fundamental value, FV) расчетная оценка, отражающая выгоды владения активами и всем капиталом компании (собственным и заемным) для обезличенного рыночного инвестора (портфельного, миноритарного владения). Как правило, эта оценка формируется на базе общедоступной на рынке информации относительно прошлых результатов деятельности компании и будущего. Этом и соблюдается принцип оценки для обобщенного (обезличенного) инвестора.

Инвестиционная стоимость — расчетная оценка выгод, которая делается под конкретного инвестора па основе доступной для него информации (часто скрытой от широкого доступа). Например, собственник-мажоритарий (контролирующий бизнес ввиду наличия большой доли в компании), оценивающий перспективы выкупа акций у миноритарных акционеров, обладает существенно большей информацией, чем рыночные инвесторы, и получает при 100%-ном контроле дополнительные выгоды. Расчет производится на базе прогнозов денежных выгод покупателя (инвестора), оценке его инвестиционных рисков. Инвестиционная оценка компании для стратегического инвестора будет выше оценки для портфельного, так как отразит его дополнительные выгоды от объединения бизнесов.

Внутренняя (intrinsic) стоимость — расчетная оценка выгод существующего собственника компании на основе всей имеющейся информации, т.е. с учетом влияния фундаментальных и нефундаментальных факторов создания выгод (стоимости). Это оценка миноритарного владения.

Таким образом, первое главное отличие инвестиционной стоимости от фундаментальной заключается в объеме информации, на которой реализуется алгоритм оценки. Для расчета инвестиционной и внутренней стоимости объем информации больше общедоступной, включает в себя также закрытую информацию, например управленческого учета. Второе отличие инвестиционной стоимости — учет специфических выгод, которые может получить инвестор, присоединяя компанию к своему уже имеющемуся бизнесу.

Типичный прием, реализуемый в корпоративных финансах, — подмена справедливой расчетной оценки компании наблюдаемыми на рынке котировками, т.е. капитализацией или же вмененной стоимостью, получаемой на базе анализа компаний-аналогов. Вмененная (implied) стоимость — расчетная оценка компании по одному-двум ключевым показателям деятельности и рыночным оценкам компаний-аналогов. Предполагается, что рынок верно оценивает компанию и рыночная капитализация совпадает со справедливой оценкой акционерного капитала.

 
< Пред   СОДЕРЖАНИЕ     След >