Инвестиционные проекты и реальные опционы на развивающихся рынках
СОДЕРЖАНИЕ
ИДЕЯ КНИГИОСОБЕННОСТИ КНИГИПРЕДУПРЕЖДЕНИЯУсловности. Умозрительность некоторых положений и доказательств. Начальные знания. СОДЕРЖАНИЕ КНИГИПОЗИТИВНЫЕ РЕЗУЛЬТАТЫ ИНВЕСТИЦИОННОГО ПРОЕКТА. ДЕНЕЖНЫЕ ПОТОКИПрибыль и денежные потокиОценка позитивных результатов проекта на основе бухгалтерской прибыли в РоссииПереход от оценки бухгалтерской прибыли к бюджету денежных потоковЧистый денежный потокДенежные притоки и оттокиБазовые оценки для определения денежных потоковПредварительные расчеты для оценки чистых денежных потоковЧистая приведенная стоимость проектаСитуация 1.1. Определение денежных потоков для проекта организации производства металлизированной бумаги на базе действующего целлюлозно-бумажного комбинатаУчет влияния НДСПрибыль как оценка денежного потока в приближенных расчетахВиды денежных потоков инвестиционного проектаЭкономическая обособленность инвестиционного проектаПричины экономической обособленности проектаДенежный поток от активов инвестиционного проекта (свободный денежный поток)Денежный поток для кредитораОстаточный денежный поток проектаРелевантность денежных потоков от активов. Принцип отнесения денежных потоков на инвестиционный проектОсновные проблемы, связанные с оценкой денежных потоков проектаПравильный выбор цены на продукт проектаПаспортная производительностьПринцип "With — without"Инфраструктурные капитальные затраты"Утопленные" издержкиИзбыточная производительность. "Распределенные" издержкиИздержки упущенных возможностей, или альтернативные издержкиАнализ проектов, не имеющих отдельного коммерческого результата. Дифференциальный денежный потокТрудность оценки проектов, не имеющих непосредственных коммерческих результатовНедостаточная разработанность методологии оценки проектов, не имеющих обособленных коммерческих результатовУместность и неуместность экономического расчетаУсловия, при которых осуществляется экономический расчетДифференциальный денежный потокОбоснование организационных решений с помощью дифференциального денежного потокаДифференциальный денежный поток и оптимизация технических параметровЭкономическое обоснование сечения провозов линий электропередачиНоминальные и реальные денежные потоки. Учет инфляции в инвестиционных расчетахВлияние инфляции на инвестиционную активностьУчет инфляции в инвестиционных расчетахРасчет на номинальной основеРасчет на реальной основеПроблема неравномерности инфляции и использования переменных ставок дисконтаМетод постоянных тенденций и диалектика рынкаМетодологические ошибки, допускаемые при учете инфляцииОшибка первого видаОшибка второго видаНОРМАТИВНЫЕ РЕЗУЛЬТАТЫ ИНВЕСТИЦИОННОГО ПРОЕКТА. ТРЕБУЕМЫЙ УРОВЕНЬ ДОХОДНОСТИ В СОВРЕМЕННЫХ УСЛОВИЯХ РФ. СТРУКТУРА И СТОИМОСТЬ КАПИТАЛАТребуемый уровень доходности: норматив или стоимость капитала?Три подхода к определению ставки дисконтаИндивидуальные альтернативыДифференцированная шкала нормативных ставокСтоимость капиталаМетоды оценки инвестиционных проектовДенежный поток от активов проекта и средневзвешенная стоимость капитала (метод WACC)Средневзвешенная стоимость капиталаОстаточный денежный поток и стоимость собственного капитала (метод ER)Ситуация 2.1. Краткое описание проекта производства пластмассового топливного трубопровода для автомобилей ВАЗВЫВОДЫСтоимость собственного капитала российской компанииКонцепции определения стоимости собственного капиталаОсновные методы определения стоимости собственного капиталаМетод кумулятивного построения (BUM)Недостатки BUMМетод долевой премииМетод прямого расчета стоимости собственного капитала предприятияНедостатки метода прямого расчета стоимости собственного капиталаМетод DGM (основан на модели дивидендного роста)Стоимость собственного капитала по модели дивидендного ростаНедостатки модели DGM для оценки стоимости собственного капиталаМодель стоимости капитальных активов (САРМ)Формула САРМОценка на основе теории арбитражного ценообразования (АРТ)Недостатки модели АРТМодель Фамы — ФренчаПрименение модели САРМ на развивающемся рынке РоссииКраткое описание модели стоимости капитальных (долгосрочных) активовПринцип применения САРМ на развитом рынке капиталаТрудности применения классической модели САРМ в условиях развивающихся рынковПолучение параметров модели САРМ путем корректировки данных глобального рынкаМетод 1 — дифференцированная премия к требуемому уровню доходности за страновый рискМетод 2 — дифференцированная рыночная премияМетоды определения коэффициентов ßОпределение коэффициентов ß для акций конкретных компанийСтатистический метод определения коэффициентовМетод среднеотраслевых коэффициентовФундаментальный метод оценки ß с анализом факторов рискаФакторы риска корпорацииАналитическая информация о финансовых рынках в ИнтернетеСтоимость заемного капитала российской корпорацииСтоимость заемного капитала и процентная ставка — разные понятияРыночная и балансовая стоимость заемного капиталаСитуация 2.5. Рыночная оценка и стоимость некотируемого долга. Заимствования московского правительства"Скрытая" стоимость заемного капиталаСитуация 2.6. Определение стоимости заемного капитала с учетом комиссионных и иных требований кредитораОценочная стоимость капиталаСтруктура капитала инвестиционного проекта в Российской ФедерацииПроблемы расчета финансового рычагаТрудности оценки структуры капитала проектаСтруктура капитала проекта и структура источников его внешнего финансированияРыночная структура капитала проекта и структура материальных вложений в проектОбоснование структуры капитала инвестиционного проектаФинансовый рычаг проекта — проблема кредитораДва пути обоснования финансового рычага проекта. Коэффициент покрытияОбоснование шкалы погашения долгаПринципы определения шкалы погашения долгаЕжегодные коэффициенты покрытияМетод расчета рыночного финансового рычага при некотируемом капитале проектаСтруктура капитала корпорацииФакторы, определяющие структуру капитала предприятияСтепень краткосрочной финансовой устойчивостиКредитный рейтинг заемщикаТекущее состояние финансового рынкаДоходность капитала предприятия и рискованность его проектовПроблема контроля над корпорациейРасчет максимальной суммы выпуска акиий, позволяющей сохранить контрольСитуация 2.11. Планирование эмиссии и выбор способа финансирования российской корпорацииВлияние структуры и стоимости капитала на эффект инвестиционного проекта и ценность фирмыНа что влияет финансовый рычагДопущения теории Модильяни— МиллераВлияние финансового рычага на ценность фирмы по теории ММВлияние финансового рычага на стоимость капитала фирмы и проекта по теории ММВлияние финансового рычага на коэффициент систематического риска В согласно теории ММЗависимость коэффициента ß от финансового рычага в случае предоставления рискового долгаОсобенности предоставления долга на развивающемся рынкеСравнение методов APV и NPV при оценке инвестиционных проектовСитуация 2.12. Установка технологической линии по фасовке сахара и муки на базе существующего промышленного объекта. Сравнение оценок по АРV и NPV при безрисковом характере долгаНеадекватно дорогой долг и эффект проектаСредневзвешенная стоимость капитала: техника расчета и применения на развивающемся рынке РФОсновные проблемы оценки стоимости капитала в условиях РФУсловия применения метода ЕR (остаточный поток — стоимость собственного капитала)Условия применения метода WACC (поток от активов — средневзвешенная стоимость капитала)Применение метода WACC при оценке экономически интегрированных проектовСкорректированная средневзвешенная стоимость капитала предприятияНадо ли изменять средневзвешенную стоимость капитала в течение срока жизни проекта?Ситуация 2.13. Требуемый уровень доходности для экономически интегрированного проекта переработки вторичного алюминия на предприятии "Экотех"Принципы расчета средневзвешенной стоимости капитала корпорацииСитуация 2.14. Расчет средневзвешенной стоимости капитала корпорацииЦелевая структура капитала корпорации WАСССитуация 2.15. Оценка инвестиционного проекта реконструкции швейного производства. Известна структура капитала, но неизвестна структура финансирования. Рисковый и безрисковый характер долгаВЫВОДЫ ПО ГЛАВЕ 2ДОПОЛНИТЕЛЬНЫЕ ЭФФЕКТЫ УЧИТЫВАЕМЫЕ ПРИ ОБОСНОВАНИИ СТОИМОСТИ КАПИТАЛАТребуемый уровень доходности и некоммерческие проекты корпорацииВиды некоммерческих проектов корпорацииПричины, по которым корпорация идет на некоммерческие проектыВлияние некоммерческих проектов на стоимость капиталаПремия к доходности коммерческих проектов за финансирование некоммерческихСитуация 3.1. Оценка возможности неприбыльных инвестиций при строительстве частной клиники в городе ПМаксимальный объем инвестиций в некоммерческие проектыСитуация 3.2. Международный заем на реструктуризацию одной из отраслей промышленностиСтоимость капитала и риск досрочного прекращения проекта. Реальный опцион на отказ от бизнесаОценка проекта с учетом возможности его прекращения. Прямой методВозможность досрочного прекращения проекта — чем она обусловлена?Реальный опцион PUT на отказ от бизнесаРеальный опцион PUT. параллель между инструментом финансового рынка и возможностями, возникающими при осуществлении реального проектаТрадиционный подход к оценке реальных опционов РUTПредлагаемый методологический подход к оценке реальных опционовЭффект от проекта с учетом возможности его прерыванияПремия за реальный опцион на отказ от проектаПолный эффект от проекта с учетом возможности его остановки и реального опционаОценка среднегодовой вероятности отказа от проектаВариационный и невариационный риски инвестиционного проектаРиск — возможность неудачного исхода в будущемВариационный рискНевариационный риск — риск прекращения бизнеса (остановки проекта, прекращения котировки ценной бумаги и т.п.)Моделирование курсов ценных бумаг и обоснование премии за риск прекращения проектаОбший принцип обоснования премии к доходностиДивидендная модель курса акциии модель ГордонаМодель DDМ с учетом риска прекращения котировки: иена акции и рисковая премия к доходностии модель Гордона с учетом риска прекращения котировки: цена акции и рисковая премия к доходностиОбщий выводРекомендации по учету вероятности прерывания проекта — выводВЫВОДЫ ПО ГЛАВЕ 3СОПОСТАВЛЕНИЕ НОРМАТИВНЫХ И ПОЗИТИВНЫХ РЕЗУЛЬТАТОВ ПРОЕКТА. ЭФФЕКТИВНОСТЬ ИНВЕСТИЦИЙ, ЕЕ ОЦЕНКА И КОНТРОЛЬВыбор критерия опенки инвестиционного проектаМногообразие критериев оценки проектовКритерий оценки проекта как показатель для сопоставления его позитивных и нормативных результатов"Простые" и "сложные" критерии оценки"Простые" критерии оценки проектовСистема взаимодополняющих критериев оценки проектовЧистая приведенная ценность NPVИнтерпретация NPVВнутренняя ставка доходности (IRR)— позитивная ставка доходности инвестиционного проекта. Ставка дисконта при которой NPV =0Расчет IRRПравило использования и целевое назначение IRRНедостатки критерия IRRМодифицированная внутренняя ставка доходности (MIRR)Некорректность MIRRПрочие критерии оценки проектовЭквивалентный годовой доход ECFИндекс прибыльности РІМодифицированный индекс прибыльностии IRRСрок жизни инвестиционного проектаСрок для кредитораБесконечно длительный, или перпетуитетный, проектПродолжительность проекта с конечным сроком жизниАномально доходные проекты развивающегося рынкаОбъективные условия для аномально доходных проектов на развивающемся рынкеАнализ влияния условий осуществления проекта на его эффективностьАнализ чувствительностиТехника анализа чувствительностиНедостатки анализа чувствительности и метод Монте-КарлоНедостатки метода Монте-КарлоМетод сценариевМетод Монте-Карло и сценарный подходПрактическое применение метода Монте-Карло для прогноза денежных потоковМониторинг и переоценка проектовКонтроль с позиции кредитораКонтроль со стороны инициатораПроект экономически интегрирован в действующее предприятиеПроект экономически обособленПереоценка проектаПриведение денежных потоков проекта к текущему периоду и к моменту начала проектаВЫВОДЫ ПО ГЛАВЕ 4СИСТЕМНЫЙ АНАЛИЗ ИНВЕСТИЦИОННЫХ И ФИНАНСОВЫХ РЕШЕНИЙ В УПРАВЛЕНИИ РОССИЙСКИМИ КОРПОРАЦИЯМИСистемный подход и бюджетирование капиталаСистемный подходУместность системного подхода в оценке инвестицийКомплекс взаимосвязанных проектов.Комплекс источников финансированияКомплекс интересов участниковФормирование инвестиционной программы корпорации. Рациональное распределение капитала между проектамиОценка вертикально интегрированных проектовПроблемы совместной оценки проектовОценка проектов, интегрированных в единый комплексСтратегические перспективы бизнеса и реальный опцион CALLНеясность будущих перспектив — реальный опцион CALLЦенность коммерческой информацииСтратегические перспективы бизнеса и ценность новой информацииЦенность геологической информацииФормирование рационального проектного комплексаРационирование капиталовложенийНедостатки линейного программированияЭкспресс-оценка сопряженных проектов по созданию объектов недвижимости в г. МосквеСистемные финансовые эффекты: кросс-финансирование, кросс-субсидирование, кросс-холдинг и кросс-хеджированиеКросс-финансированиеКросс-финансирование и финансовая стратегия корпорацииКросс-субсидированиеСитуация 5.4. Кросс-субсидирование инвестиционных проектовНалоговое планирование и кросс-субсидирование проектовКросс-холдингКросс-хеджированиеСогласование интересов участников инвестиционного проектаОсновные участники инвестиционного проекта и их интересыИнвестиционный проект как комплекс интересов его участников.Основные категории участников проекта Проекты с участием государстваМотивы участия государства в инвестиционных проектахУчастие государства Проекты с участием иностранного инвестораМноговалютный характер проектаСопоставимость ставок доходностиПаритет покупательной способностиТеория паритета процентных ставокПриведение ставок доходности к одной валюте при осуществлении финансовых расчетовМультивалютные денежные потоки и принципы оценки международных проектовСитуация 5.5. Обоснование требуемого уровня доходности для международного проектаТрансформация денежных потоковВЫВОДЫ ПО ГЛАВЕ 5РЕАЛЬНЫЕ ОПЦИОНЫ В ИНВЕСТИЦИОННЫХ ПРОЕКТАХ: ЦЕННОСТЬ ПЕРСПЕКТИВ РАЗВИТИЯ И УПРАВЛЕНЧЕСКОЙ ГИБКОСТИРеальные опционы на стороне активов и их видыНедостатки традиционной DCF-технологииЭкономическая и стратегическая ценностьРиск как фактор ценностиУправленческая гибкость как фактор ценностиОпционы на сокращение и на выход из бизнеса (проекта)Опцион на сокращение бизнесаОпцион на выход из бизнеса (проекта)Дерево решений для проекта и для опционаОпционы на развитие и тиражирование опытаРеальный опцион на развитие проекта (бизнеса)Разновидности реального опциона на развитиеРеальный опцион на тиражирование опытаОпционы на переключение и временную остановку бизнесаОпционы на переключение и временную остановку проекта как факторы гибкости бизнесаВиды переключения бизнесаКомплексный опцион и опцион на отсрочку начала проектаКомплексный и радужный опционыОпцион на отсрочку начала проектаОпцион на опцион. Стадийность осуществления инвестиционного проектаОпцион на опционРеальный опцион на стадийность осуществления проектаСобственный капитал компании как реальный опционАналогия между покупкой опциона CALL и приобретением контроля над предприятиемПрактические вопросы оценки реальных опционовТрудности оценки реальных опционовМногосценарный анализБинарное и многосценарное деревоБинарный или мультисценарный анализ?Многостадийный анализ и американский опционМногозвенное бинарное деревоЕвропейский и американский реальные опционыЦена европейского опциона как минимальная оценка иены американского опционаУчет инвестиционного риска в оценке реальных опционов и риск-нейтральный подходМетод DTAГипотезы о совершенном и полусовершенном рынке капиталаНеобходимость корректировки стоимости капитала в бинарном дереве с опционамиОтрегулированный по риску и риск-нейтральный подходыМетод репликативного (заменяющего) портфеляВозможность применения метода DTA на развивающемся рынкеОценка реальных опционов методом бинарного дереваФормулирование задачи в терминах реальных опционов и идентификация основных параметров опционовСитуация 6.6.. Компания "КВК — операционные системы": оценка реальных опционов методом многостадийного бинарного дереваРасчет множителей и и d, риск-нейтральных вероятностей p и q и построение с их помощью многостадийного бинарного дерева событийПостроение дерева опциона и оценка реального опционаОценка реальных опционов с использованием модели Блека — ШольцаБиномиальная модель и модель Блека — ШольцаСвязь биномиальной модели и модели Блека — ШольцаФормула Блека — ШольцаОценка реальных опционов CALL с использованием модели Блека — ШольцаОпцион на будущее развитиеОценка стандартного отклонения σОценка нематериальных активов как реальных опционовОценка собственного капитала компаний и проектов по слияниям и поглощениям с использованием реальных опционовОценка реальных опционов PUT с использованием модели Блека — ШольцаТеорема о паритете опционов PUT и CALLОценка реальных опционов на сокращение и выход из бизнеса с помощью модели Блека — ШольцаУправление ценностью бизнеса и проекта как опционаФакторы ценности опционаУчет факторов ценности при управлении проектомРеальные опционы на стороне обязательств и собственного капиталаРеальные опционы на стороне обязательств и собственного капиталаТри проблемы, решаемые с помощью реальных опционов на стороне обязательств и собственного капиталаСтоимость капитала для мезонинных форм финансированияГибридные (мезонинные) формы финансирования. Конвертируемый долгДругие формы мезонинного финансированияРеальные опционы и структура капиталаДве задачи, связанные со структурой капитала, решаемые с помощью реальных опционов Оценка рискованных форм финансирования инвестиционных проектовкак схема финансирования инвестиционного проектаУсловия жизнеспособности проектов LBO и MBOПроект LBO как опцион на опционСитуация 6.13. Рычаговый выкуп (LBO) нефтяной компании как реальный опцион. Опцион на опцион.Ограничения и недостатки анализа реальных опционовОсновные сомнения по поводу возможного применения анализа реальных опционов на развивающихся рынкахКорректность применения модели Блека — Шольца и риск-нейтрального подхода для оценки реальных опционовЯвляется ли опционом то. что мы называем реальным опционом?Влияние невариационного рискаНегативная сторона управленческой гибкостиИзлишний оптимизм в оценке реальных опционовВ каждом ли проекте присутствуют реальные опционы? Неправильная идентификация реальных опционов Признаки опционов на развитиеПризнаки опционов на выходПризнаки опционов на отсрочкуСтратегия компании и реальные опционы: всегда ли их роль позитивна?Когда уместны реальные опционы?Уместность опционов в оценке проектаУместность опционов в оценке предприятияВЫВОДЫ ПО ГЛАВЕ 6КОНФЛИКТ ИНТЕРЕСОВ, КОНТРОЛЬ НАД БИЗНЕСОМ И МОТИВАЦИЯКрупные и мелкие инвесторы. Ценность контроля над бизнесомКрупные и мелкие собственникиМелкие акционеры портфельные инвесторы и младшие партнерыСтаршие партнеры, держатели контрольного пакетаОтличия рынка корпоративного контроля от рынка мелких лотовВлияние приобретения контроля на стоимость компанииКонфликт интересов крупных и мелких акционеровПротиворечие между долгосрочными стратегическими и краткосрочными спекулятивными целямиМенеджеры и мелкие акционерыИнформационная асимметрияУдержание контроля как ограничение при принятии решенийЦенность контроля над предприятиемПять подходов к обоснованию рыночной премии за контроль над предприятиемСтатистический методМетод избежания разбавления ценообразующих показателей компании-метод, первая модификация- метод, вторая модификацияИнформационный подходОпционный подходСвязь между методами оценки ценности контроля над компаниейВлияние крупных инвесторов на ценность компанииМотивация топ-менеджеров корпорации на повышение эффективности ее инвестиционных проектовТоп-менеджмент в корпорацииПроблема агентов на уровне отдельных корпорацийАгентские издержкиМетоды минимизации агентских издержекЕсть ли необходимость в мотивации топ-менеджеров?Оплата труда по факторамСистемы мотивации в зависимости от прибыли корпорацииДобавленная экономическая стоимость EVAПреимущества EVAНедостатки EVAВознаграждение в зависимости от стоимости акций корпорацииТоп-менеджмент на федеральном уровнеПроблема агентов на государственном уровнеПредпосылки решения проблемы агентов на корпоративном уровнеОбщие условия решения проблемы агентов на уровне государстваВЫВОДЫ ПО ГЛАВЕ 7
