Меню
Главная
УСЛУГИ
Авторизация/Регистрация
Реклама на сайте
 
Главная arrow Инвестирование arrow Инвестиционные проекты и реальные опционы на развивающихся рынках
< Предыдущая   СОДЕРЖАНИЕ   Следующая >

Лекция 2. НОРМАТИВНЫЕ РЕЗУЛЬТАТЫ ИНВЕСТИЦИОННОГО ПРОЕКТА. ТРЕБУЕМЫЙ УРОВЕНЬ ДОХОДНОСТИ В СОВРЕМЕННЫХ УСЛОВИЯХ РФ. СТРУКТУРА И СТОИМОСТЬ КАПИТАЛА

Требуемый уровень доходности: норматив или стоимость капитала?

Три подхода к определению ставки дисконта

Эффект любого инвестиционного проекта зависит не только от того, насколько правильно и корректно оценены его будущие денежные потоки. Значительное влияние на результаты расчетов оказывает принятая ставка дисконта. Образно говоря, ставка дисконта — это тот норматив, который должен преодолеть проект, чтобы его могли оцепить как эффективный.

Совершенно ясно, что результат сдачи любого норматива (спортивного, производственного или финансового) во многом определяется тем, на каком уровне этот норматив установлен. Если, например, он устанавливается произвольно, то и результат его сдачи будет также произволен.

Другими словами, любой проект можно сделать выгодным, понизив ставку дисконта в оценочных расчетах, и любой проект можно представить как невыгодный, увеличив ее. Как же определяется эта ставка? Практики используют три подхода.

Индивидуальные альтернативы

Наиболее многочисленная и наименее подготовленная первая группа разработчиков инвестиционных проектов вообще не видит проблемы в определении ставки дисконта. Ссылаясь на доходность мифического "альтернативного" вложения, эти специалисты фактически без каких-либо обоснований принимают ставку дисконта на уровне 10—15% годовых для всех анализируемых проектов независимо от их уровня риска, отраслевой принадлежности и даже валюты (!), в которой производится расчет.

В результате, например, при уровне инфляции 25% требуемая доходность составляет 10% годовых и плохой проект кажется вполне приемлемым. При этом ссылки па якобы существующее альтернативное вложение па самом деле являются малоубедительными, поскольку выбранный альтернативный проект может оказаться или очень хорошим — и тогда мы рискуем отвергнуть выгодный вариант инвестирования, или слишком плохим — и тогда превышение его доходности не будет доказательством выгодности анализируемого проекта.

К тому же вопрос о том, существует ли в действительности та или иная альтернатива и насколько достоверна информация о ней, непростой, а ответ на него во многом субъективен. Усредненные рыночные оценки инвесторов более объективны, чем оценка отдельного разработчика проекта, который зачастую мотивирован на определенный результат.

Дифференцированная шкала нормативных ставок

Вторая группа разработчиков инвестиционных проектов признает необходимость дифференциации ставок дисконта для различных групп проектов. Ставки дисконта устанавливаются нормативно для определенных категорий проектов в зависимости от степени их риска, отраслевой принадлежности, вида деятельности.

Характерным примером являются приведенные ниже величины реальных ставок дисконта, рекомендуемые для использования на предприятиях транспорта.

Иллюстрация концепции дифференцированных нормативных ставок дисконта

По методике, рекомендованной для Министерства транс-

порта РФ и Федерального дорожного агентства, ставка дисконта Я для любого дорожного проекта должна определяться как

где Щ — безрисковая реальная ставка (безрисковый дисконт, по терминологии авторов);

А — индекс инфляции за переїм год осуществления проекта; ДЯ — надбавка к дисконту, определяемая в зависимости от риска осуществления проекта (оригинальные авторские обозначения изменены).

Приведем рекомендуемые значения "надбавки" в зависимости от степени риска:

Степень риска: ДЛ, %

очень низкая 7

низкая 10

средняя 15

высокая 20

очень высокая 25

У данной методики, как и у всей рассматриваемой концепции, можно отметить ряд недостатков:

• ставка требуемой доходности не увязана с тем, па каких условиях предоставляется финансирование проекту. Таким образом, обоснованная рыночная оценка инвесторов подменяется субъективной оценкой, но уже не составителя бизнес-плана, а автора данной методики. Поэтому и невозможно сделать вывод, выгоден проект конкретному инвестору или пет;

• никто не видел сколько-нибудь серьезного обоснования подобных нормативов. В литературе они приводятся без каких-либо объяснений и ссылок как уже заданная или кем-то утвержденная величина;

• независимо от того, какой метод оценки денежных потоков используется для анализа, ставка дисконта в данной методике всегда дается в номинальном выражении. Это, как мы видели в гл. 1, методологическая ошибка (ошибка первого вида);

• в период высокой инфляции модель дает такие ставки дисконта, которых невозможно ожидать от среднего долгосрочного проекта. Например, при безрисковой реальной ставке доходности, равной 3,5% годовых, проект со средним уровнем риска (АЯ = 15%) в условиях типичной для России инфляции 30% в год должен будет дать годовую доходность Я = (0,035 + 0,15) х 1,3 + (1,3 - 1) = 0,5405, или 54,05% годовых. Может быть, кому-то подобные ставки покажутся нормальными или приемлемыми. Но не надо забывать, что мы обосновываем долгосрочный бюджет проекта, а не решаем вопрос о вложении денег на 2—3 месяца в банк. Уровень средних ставок на финансовом рынке выше 35% годовых свидетельствует об аномальной инфляции, о ситуации, которая не может оставаться стабильной. Поэтому оценки, основанные на текущем состоянии финансового рынка в такие периоды, не могут быть представительными.

Вместе с тем элементы подобного подхода могут быть применены в практической деятельности корпораций.

Например, если крупная фирма осуществляет множество небольших проектов, она может один раз обосновать стоимость капитала для разных типов проектов и затем использовать полученные результаты в своих типовых расчетах, пока ее финансовое состояние или ситуация на финансовом рынке коренным образом не изменится.

В этом случае ставки дисконта могут быть утверждены руководством организации и использоваться в течение определенного времени как своеобразные внутрифирменные нормативы.

Стоимость капитала

Наконец, третья группа разработчиков инвестиционных проектов рассматривает в качестве ставки дисконта стоимость капитала, полученного корпорацией. По определению стоимость капитала — это та ставка доходности, которую рассчитывают получить инвесторы или кредиторы, предоставляя корпорации средства на долевой или долговой основе.

И понятно, что если поставщики капитала хотят получить на свои вложения 20% годовых, то менеджер корпорации, зная такие ожидания инвесторов, не пойдет на осуществление проектов, дающих 10% годовых, даже если эти требования к доходности утверждены на отраслевом уровне.

Капитал — это специфический товар, и компания, которая платит за капитан 20%, а размещает под 10% годовых, фактически продает этот товар "ниже себестоимости".

Разные предприятия, различные проекты и виды капитала имеют неодинаковый риск. Этим объясняется разница в стоимости капитала по предприятиям и проектам. Поэтому рискованное предприятие, вынужденное заимствовать деньги под высокую процентную ставку, часто должно искать для себя высокодоходные проекты, отказываясь от надежных проектов с умеренной доходностью, за которые с удовольствием могла бы взяться более надежная компания.

Именно по этой же причине предприятие, находящееся в угрожающем положении, либо идет на авантюрные, сверхрискованные проекты, либо сворачивает инвестиционную активность и концентрируется на поддержании текущей жизнеспособности — ведь у такого предприятия в силу высокой стоимости капитала просто нет легальных инвестиционных возможностей, проектов, доходность которых превысила бы стоимость его капитала.

 
Если Вы заметили ошибку в тексте выделите слово и нажмите Shift + Enter
< Предыдущая   СОДЕРЖАНИЕ   Следующая >
 
Предметы
Агропромышленность
Банковское дело
БЖД
Бухучет и аудит
География
Документоведение
Журналистика
Инвестирование
Информатика
История
Культурология
Литература
Логика
Логистика
Маркетинг
Медицина
Менеджмент
Недвижимость
Педагогика
Политология
Политэкономия
Право
Психология
Религиоведение
Риторика
Социология
Статистика
Страховое дело
Техника
Товароведение
Туризм
Философия
Финансы
Экология
Экономика
Этика и эстетика