Меню
Главная
Авторизация/Регистрация
 
Главная arrow Инвестирование arrow Инвестиционные проекты и реальные опционы на развивающихся рынках

Ситуация 2.15. Оценка инвестиционного проекта реконструкции швейного производства. Известна структура капитала, но неизвестна структура финансирования. Рисковый и безрисковый характер долга

До сих пор предприятие К занималось выполнением оборонного заказа — пошивом военной одежды. В настоящее время его руководство планирует осуществить ряд конверсионных проектов. Один из таких проектов — производство мужских костюмов на импортном оборудовании по немецкой лицензии.

Релевантные денежные потоки данного экономически обособленного проекта представлены ниже:

Известны следующие данные по финансовому рынку:

Ставка безрискового вложения в долларах США (И/) 5% годовых

Рыночная премия за риск инвестирования в акции российских компаний АИ = /?,„ - /?у(в долларах США) 23% годовых

Безрычаговый коэффициент систематического риска для отрасли "Текстильная промышленность" (консультационный раздел www.finmanager.ru) 0,8

Ставка рефинансирования центрального банка 14% годовых

Для финансирования проекта предоставляется кредитная линия в долларах США. Кредитор предлагает ставку 15% годовых и требует двойного покрытия кредита денежными потоками проекта за ближайшие четыре года его осуществления. Проценты по кредитной линии освобождены от налога на прибыль в пределах ставки рефинансирования плюс 3%.

Требуется оценить данный проект, используя метод WACC и технику АРУ

Решение

Ставка рефинансирования плюс 3% — это по условиям задачи 17% годовых. Кредитная линия предоставляется под 15% годовых. Следовательно, все процентные платежи освобождены от налога на прибыль, а коэффициент X = 1.

Величина предоставленного долга. Максимальный размер долга должен быть обеспечен денежными потоками проекта за ближайшие четыре года его осуществления с коэффициентом покрытия, равным 2. Следовательно,

Ашх = 1/2 х 854 тыс. долл. х Л4;о ,5 = 1220 тыс. долл. Удельный вес заемного капитала в общих инвестициях:

п>Л- 1220тыс. долл./2738 тыс. долл. х 100% = 44,56%.

Удельный вес собственного капитала

we = (2738 тыс. долл. - 1220 тыс. долл.)/2738 тыс. долл. х 100% = = 1518 тыс. долл/2738 тыс. долл. х 100% = 55,44%.

Финансовый рычаг D/E = 1220 тыс. долл/1518 тыс. долл. = 0,8.

Оценка методом APV. По данному методу эффект от проекта определяется как сумма чистой приведенной ценности безрычагового проекта плюс приведенная ценность налогового щита:

Стоимость собственного капитала проекта при условии его бездолгового финансирования (т.е. безрычагового проекта)

к0 = Я/+ ß„Д# = 5% + 0,8 х 23% = 23,4% годовых.

РУ(Г5) = 0,35 х 1220 тыс. долл. х 0,15 х Л8;0Л5 = 287,4 тыс. долл.

Временной период, равный 8 годам, взят потому, что в принципе кредитная линия может действовать в течение всего срока осуществления проекта.

АРУ= 264,4 тыс. долл. + 287,4 тыс. долл. = 551,8 тыс. долл.

Оценка проекта методом WACC. Скорректируем безрычаговый коэффициент р0 на финансовый рычаг по формуле Р. Хамады:

ß = р0 (1 + И/Е( - ХТ)) = 0,8 х (1 - 1 х 0,35)) = 1,024.

По модели стоимости капитальных активов найдем стоимость собственного капитала

кш = 5% + 1,024 х 23% = 28,55% годовых.

Определим средневзвешенную стоимость капитала

WACC = 28,55% х 0,5544 + 15% х 0,4456 (1 - 0,35) = 20,17% годовых.

Продисконтировав по этой ставке денежный поток проекта, получим

Как видим, оценки интегрального эффекта проекта, полученные по двум методам, близки по величине.

Рассмотрим, как изменится эффект от проекта, если учесть, что предоставленный проекту долг носит рисковый характер. Для этого определим величины Щ, и

Стоимость заемного капитала согласно модели САРМ может быть представлена как

где ß,/ — коэффициент систематического риска для предоставленного долга. Отсюда

&/ = (*</ -Я/)/ДД = (15% - 5%) / 23% = 0,435.

Зная, что

Ро = ß^ + РЛ

получим

ß = (Ро - ^Щ/К = (0,8 -0,343 х 0,435) / 0,6569 = 0,991.

Это означает, что по модели САРМ стоимость собственного капитала равна

Е(Я) = 5% + 0,991 х 23% = 27,8% годовых, а средневзвешенная стоимость капитала проекта

WACC = кете + кАт4( -ХТ) = 27,8% х 0,5544 + 15% х 0,4456 х

х (1 - 0,35) = 19,74% годовых.

Продисконтировав по этой ставке денежный поток проекта, получим

Как видно из примера, отклонение от ранее полученных (без учета рискового характера долга) результатов, во-первых, незначительно, а во-вторых, направлено в сторону повышения. Кроме того, зная точность инвестиционных расчетов, в любом из представленных решений данного примера (с учетом и без учета рискового характера долга) WACC можно было бы округлить до 20% годовых и получить абсолютно одинаковые значения NPV.

 
Если Вы заметили ошибку в тексте выделите слово и нажмите Shift + Enter
< Предыдущая   СОДЕРЖАНИЕ   Следующая >
 
Популярные страницы