Меню
Главная
Авторизация/Регистрация
 
Главная arrow Финансы arrow ИНВЕСТИЦИОННАЯ И ФИНАНСОВАЯ ПОЛИТИКА ФИРМЫ
Посмотреть оригинал

Особенности дивидендной политики в Российской Федерации

Еще менее чем три десятилетия назад для российских предприятий было характерно отсутствие дивидендной политики как таковой. Немногочисленные случаи выплат дивидендов не играли особой роли из-за незначительности объявленных сумм. Ситуация стала кардинально меняться с 2001 г., когда многие крупные корпорации, заинтересованные в привлечении капитала с финансовых рынков, повышении своей репутации и качества управления, формировании положительного имиджа в глазах зарубежных инвесторов, стали регулярно выплачивать дивиденды. В дальнейшем в уставах, внутренних регламентах и корпоративных кодексах ведущих отечественных компаний появился пункт или документ, раскрывающий содержание их дивидендной политики.

В качестве примера представлен фрагмент Положения о дивидендной политике ПЛО «Ростелеком»[1].

Положение о дивидендной политике Публичного акционерного общества междугородной и международной электрической связи «Ростелеком»

(новая редакция № 3)

Настоящее Положение устанавливает следующие принципы при формировании рекомендаций по установлению размера дивиденда и осуществлении дивидендных выплат:

  • • соблюдение и защита прав акционеров, предусмотренных действующим законодательством, нормами и требованиями, а также наиболее высокими стандартами практики корпоративного управления;
  • • обеспечение финансовой устойчивости Компании, максимизация кредитных рейтингов международных рейтинговых агентств S&P, Moody’s, Fitch, а также поддержание долговой нагрузки, соответствующей показателю Чистый долг / OJBDA в годовом исчислении не более 2,5;
  • • недопущение выплаты дивидендов в случаях, когда такая выплата может повлечь возникновение признаков несостоятельности (банкротства) в соответствии с законодательством Российской Федерации о несостоятельности (банкротстве);
  • • обеспечение оптимального баланса между потребностями Компании в средствах для дальнейшего развития и потребностями акционеров в возврате в форме дивидендов средств, инвестированных в акции Компании, при условии соблюдения оптимальной структуры капитала;
  • • повышение инвестиционной привлекательности ценных бумаг Компании для существующих и новых акционеров и, как следствие, ее капитализации;
  • • прозрачность механизмов определения размера дивидендов по акциям Компании и их выплаты;
  • • приоритет обеспечения стабильности и устойчивого развития Компании с учетом влияния макроэкономических факторов;
  • • создание одинаковых условий в получении дивидендов для акционеров — владельцев акций Компании одной категории (типа) в течение Срока выплаты дивидендов.
  • 5. Порядок установления размера дивидендов
  • 5.1. Совет директоров при определении рекомендуемого размера дивиденда по акциям Компании основывается на принципах, изложенных в гл. 4 настоящего Положения.
  • 5.2. Компания будет стремиться направлять на выплату дивидендов (совокупно по обыкновенным и привилегированным акциям) в течение 2016, 2017 и 2018 годов (то есть по итогам 2015, 2016 и 2017 годов) не менее 75% от Свободного денежного потока за каждый финансовый год, но не менее 45 млрд рублей совокупно за три указанных года. При этом в течение указанного периода в каждом последующем году Компания будет стремиться увеличивать размер дивиденда на одну обыкновенную акцию в абсолютном рублевом выражении по сравнению с предшествующим годом.
  • 5.3. В любом случае размер дивидендных выплат должен быть нс менее уровня, рекомендованного Росимуществом для компаний с государственным участием, если данное требование будет применимо в отношении Компании.
  • 5.4. В особых случаях, когда в отчетном финансовом году на результаты деятельности Компании существенное влияние оказали отдельные операции, имеющие разовый характер, при расчете размера дивидендных выплат, показатель FCF может быть скорректирован по решению Совета директоров Компании на величину денежных потоков по таким отдельным операциям.
  • 5.5. Общая сумма, выплачиваемая в качестве годового дивиденда по каждой обыкновенной акции, устанавливается в соответствующие периоды с учетом п. 5.2 настоящего Положения.
  • 5.6. В соответствии с Уставом Компании общая сумма, выплачиваемая в качестве годового дивиденда по каждой привилегированной акции типа А, устанавливается в размере 10 (десяти) процентов Чистой прибыли по РСБУ по итогам последнего финансового года, разделенной на число акций, которые составляют 25 (двадцать пять) процентов уставного капитала Компании. При этом если сумма дивидендов, выплачиваемая Компанией по каждой обыкновенной акции в определенном году, превышает сумму, подлежащую выплате в качестве дивидендов по каждой привилегированной акции типа А, размер дивиденда, выплачиваемого по последним, должен быть увеличен до размера дивиденда, выплачиваемого по обыкновенным акциям.
  • 5.7. Сумма начисленных дивидендов в расчете на одного акционера Компании определяется с точностью до одной копейки.

Рост масштабов деятельности, стремление повысить инвестиционную привлекательность и капитализацию бизнеса, а также переход на мировые стандарты управления многих российских компаний вынуждает менеджмент непрерывно совершенствовать дивидендную политику и повышать выплаты владельцам акций.

Однако, несмотря на постепенный переход к общепринятой в мире практике в этой области, дивидендная политика отечественных фирм имеет свою специфику, обусловленную рядом факторов, наиболее существенными из которых являются:

  • • неравномерный рост и развитие отдельных отраслей экономики;
  • • состав собственников, обусловленный особенностями механизма приватизации предприятий, в результате чего значительная доля их акций принадлежит государству, узкому кругу лиц или менеджменту;
  • • массовый переход к выплате дивидендов на периодической основе (раз в квартал, полугодие и т. д.) и рост совокупной дивидендной доходности;
  • • значительная долговая нагрузка ряда компаний и отдельных отраслей, учет интересов кредиторов в дивидендной политике;
  • • сложность и запутанность методик расчетной базы, затрудняющие прогнозирование дивидендов;
  • • выплаты дивидендов по остаточному принципу, отсутствие внятной дивидендной политики у многих российских компаний и, как следствие, непредсказуемость решений о дивидендных выплатах и их объемах;
  • • информационная закрытость и непрозрачность многих предприятий и др.

Дадим краткую характеристику выделенным факторам.

Современный этап развития экономики в России характеризуется значительными отраслевыми диспропорциями. Наиболее интенсивное развитие за последние годы получили нефтегазовый сектор, металлургия и телекоммуникации. Неравномерное развитие различных отраслей и секторов оказывает влияние как на получаемые предприятиями доходы, так и на их распределение. Дивидендная доходность отраслевых биржевых индексов за 2015—2016 гг. представлена в табл. 18.10[2].

Таблица 18.10

Дивидендная доходность отраслевых биржевых индексов в Российской Федерации

Акция

Выплата на акцию, руб.

Доходность, %

Индекс ММВБ

142,94

5,71

Индекс ММВБ «Телекомы»

23,91

9,49

Индекс ММВБ «Металлы»

270,84

6,47

Индекс ММВБ «Потребительский сектор»

74,21

5,13

Индекс ММВБ «Нефть и газ»

327,32

4,98

Индекс ММВБ «Химия»

89,98

4,86

Индекс ММВБ «Электроэнергетика»

0,0852

3,73

Индекс ММВБ «Финансы»

3,08

2,79

Индекс ММВБ «Машиностроение»

0

0

Как следует из табл. 18.10, наибольшую дивидендную доходность демонстрируют компании телекоммуникационного сектора. Выплаты высоких и стабильных дивидендов телекоммуникационными компаниями обусловлены как интенсивным ростом отрасли, так и общим уровнем корпоративного управления, практически соответствующего мировым стандартам. Подобная дивидендная политика объясняется и составом акционеров компаний данной отрасли, среди которых немало иностранных инвесторов, а также обращением их акций в виде депозитарных расписок на международных биржах — NYSE, LSE и др.

Лидерами по объемам выплат традиционно являются нефтегазовые и металлургические компании, которые в совокупности занимают более 65% в российских биржевых индексах. Значительная доля дивидендных выплат (60,9 и 14% соответственно), приходящихся на эти сектора, обусловлена как высокими доходами, так и значительными потребностями в дополнительных инвестициях. Стремление привлечь внешних инвесторов, в том числе из-за рубежа, вынуждает компании указанных секторов осуществлять прозрачную дивидендную политику.

В го же время машиностроительные предприятия практически не платят дивиденды, что обусловлено низкой рентабельностью и неустойчивым финансовым положением, значительно ухудшимся в последние годы.

На дивидендную политику отечественных предприятий значительное влияние оказывает и состав акционеров. Структура состава акционеров российских предприятий, по данным информационного ресурса СПАРК, представлена в табл. 18.11.

Таблица 18.11

Структура владельцев акций в Российской Федерации

Тип собственника

Доля, %

Органы власти (в том числе региональные)

20,6

Инсайдеры (владельцы, менеджмент и связанные с ними лица)

37,6

Стратегические инвесторы

13,5

Доля свободно обращающихся акций (free float)

28,3

Фондовый рынок в целом

100

Несмотря на несколько этапов приватизации, государство по-прежнему остается одним из крупнейших собственников. В Российской Федерации даже существуют специальные биржевые индексы компаний с государственным участием и регулируемой деятельностью, куда включены акции 34 ведущих российских компаний[3] [4], значительная часть из которых является монополистами или ведущими игроками на своих рынках.

Будучи мажоритарным либо контролирующим акционером, государство непосредственно влияет на дивидендную политику таких компаний, фактически определяя их параметры. При этом цели такого акционера могут быть весьма далеки от экономических.

Необходимо отметить, что на начальных этапах реформирования экономики собственник в лице государства получал крайне низкий уровень дивидендных доходов. Как показывает статистика, доля дивидендов в общей сумме неналоговых доходов на начало 2005 г. составляла не более 7%; количество акционерных обществ с долей участия в уставном капитале Российской Федерации, начисливших дивиденды, начиная с 2001 г. не превышало 17% от общего числа, из которых более 80% дивидендных поступлений обеспечивали всего 15 акционерных обществ.

С целью преодоления этих негативных тенденций в 2005 г. Министерство экономического развития и торговли РФ разработало проект постановления Правительства РФ о дивидендной политике государственных компаний. Проектом предусматривались ежегодные выплаты дивидендов на уровне 10—20% от чистой прибыли. С 2012 г. акционерные общества с государственным участием должны были направлять на дивиденды не менее 25% чистой прибыли без учета доходов от переоценки финансо3

вых вложений. С 2015 г. в связи с проблемами финансирования госбюджета планка была повышена до 50%.

Несмотря на довольно неоднозначные результаты (на практике дивидендная доходность государственных компаний в 2015—2016 гг. колебалась от 0 до 100%), директивное вмешательство государства в дивидендную политику подконтрольных компаний будет оказывать серьезное влияние на общую ситуацию в этой сфере и в ближайшем будущем1.

Дивидендная политика частных российских компаний и суммы направляемых в этих целях выплат также существенно зависят от состава и мотивов мажоритарных акционеров, в лице которых часто выступает узкий круг взаимосвязанных лиц либо менеджмент.

В зависимости от потребности владельцы таких компаний могут значительно ограничивать дивидендные выплаты либо не осуществлять их вовсе. Путем различных манипуляций (например, через трансфертные цены или вывода прибыли в дочерние структуры) их официальная прибыль занижается, а доход контролирующих акционеров оседает на счетах аффилированных посредников или в офшорах. При этом предприятия могут работать на грани балансовой убыточности, в то время как их основные собственники — процветать.

В то же время российские предприятия могут выплачивать рекордно щедрые дивиденды, если в этом заинтересованы мажоритарные акционеры.

Например, в условиях финансового кризиса 2008—2009 гг. и в посткризисный период мажоритарные акционеры благополучных компаний активно применяли практику начисления промежуточных дивидендов, которые направлялись на погашение займов или в другие проекты, не связанных с основной деятельностью контролируемого предприятия. Так в 2009 г. две крупные компании -ТНК-ВР и «Вымпелком», совладельцем которых является «Альфа-Групп», решили выплатить промежуточные дивиденды. Средства были нужны группе для погашения кредита ВЭБа, взятого, чтобы рефинансировать кредит Deutsche Bank. При этом ТНК-ВР направила на промежуточные дивиденды почти 100% чистой прибыли, полученной за девять месяцев.

Суммарный объем выплаченных ПАО «Еврохим» по итогам 2015 г. дивидендов составил 400 млн долл. США. Из общего объема дивидендов на долю одного из мажоритарных акционеров пришлось 360 млн долл., или 90%. Примечательно, что до этого последний раз компания платила дивиденды только в 2010 г. — около 176 млн долл.

Как уже отмечалось, российские компании стали активно внедрять практику промежуточных выплат (раз в квартал или полугодие). Основная причина данного феномена — наличие мажоритарных акционеров — уже была рассмотрена. Среди других мотивов следует указать на стремление компаний привлечь дополнительных инвесторов, в особенности институциональных, для которых подобная политика является весьма привлекательной. [5]

В результате в 2015—2016 гг. был установлен рекорд дивидендных выплат, которые составили 1,3084 и 1,224 трлн руб. соответственно. С учетом возросшего спроса на дивиденды со стороны государства можно ожидать, что этот рекорд будет побит в ближайшем будущем.

Тенденция к росту наблюдается и в отношении коэффициента дивидендных выплат (PR). Если в 2011 г. компании, акции которых входят в индекс ММВБ, направляли на дивиденды лишь 14,3% чистой прибыли, то в 2013 г. - 38,3%.

Еще одна причина роста дивидендных выплат — девальвация рубля. Косвенным подтверждением этого вывода является снижение в 2016 г. показателя PR до 31,2% вследствие отсутствия у компаний сверхприбыли от девальвации рубля.

Особую группу предприятий, демонстрирующих существенный рост дивидендов, составляют кандидаты на проведение IPO или SPO. Изменение дивидендной политики таких предприятий связано с необходимостью привлечь широкий круг инвесторов, а также обеспечить ликвидность и рост стоимости акций после публичного размещения. Например, госком- пания «Роснефть» накануне проведения IPO в середине 2006 г. увеличила дивидендные выплаты в 6,5 раза или до 20% от чистой прибыли.

Основными последствиями мирового финансового кризиса 2008 г. и введения международных санкций западными странами является рост задолженности российских компаний и проблемы ее рефинансирования. В совокупности с агрессивной заемной политикой, осуществляемой многими российскими компаниями в докризисный и посткризисный период, это привело к необходимости внесения изменений в дивидендную политику с целью учета ковенантов кредиторов и контроля уровня долговой нагрузки. Наиболее ярко эта тенденция проявляется в металлургической отрасли (табл. 18.12).

Таблица 18.12

Учет интересов кредиторов в дивидендной политике1

Компания

База для расчета дивидендных выплат / коэффициент распределения прибыли

«Норильский никель»

Рекомендуется направлять на дивиденды 60% EBITDA, если соотношение чистого долга к EBITDA на конец года будет менее 1,8, и 30% EBITDA — если более 2,2

«Северсталь»

Предполагается выплата квартальных дивидендов в размере не менее 50% чистой прибыли, рассчитанной в соответствии с МСФО при условии, что значение коэффициента Чистый долг / EBITDA ниже или равно 1. В случае если коэффициент Чистый долг / EBITDA превысит 1, компания будет выплачивать дивиденды в объеме 25% от чистой прибыли

1 Источник: веб-сайты компаний.

Окончание табл. 18.12

Компания

База для расчета дивидендных выплат / коэффициент распределения прибыли

НМЛ К

Предполагается выплачивать дивиденды на ежеквартальной основе в следующем диапазоне: 1) если соотношение Чистый долг / EBITDA меньше или равно 1,0, то уровень дивидендных выплат находится в диапазоне, границами которого являются 50% чистой прибыли и 50% свободного денежного потока; 2) если соотношение Чистый долг / EBITDA выше 1,0, то уровень дивидендных выплат находится в диапазоне, границами которого являются 30% чистой прибыли и 30% свободного денежного потока

«Евраз-холдинг»

Компания выплачивает 25% прибыли по МСФО при условии, что значение коэффициента Чистый долг / EBITDA меньше 3

Стремление многих компаний повысить гибкость принимаемых в этой сфере решений и ограничить дивидендные выплаты привело к разработке хитроумных методик расчета дивидендной базы, а также к нечетким формулировкам значений возможного коэффициента выплат, которое часто задается в виде диапазона значений либо с формулировкой «не менее».

Например, дивидендная политика ПАО «Газпром» предполагает выплаты от 17,5 до 35% чистой прибыли. При этом расчет базы производится но следующей схеме: часть чистой прибыли в размере 10% направляется на выплату дивидендов; часть чистой прибыли в размере до 75%, но не менее 40% резервируется для использования на инвестиционные цели; оставшаяся часть чистой прибыли направляется поровну на выплату дивидендов и резервирование для использования на инвестиционные цели.

Другим примером гибкого подхода к дивидендной политике является компания «Норильский никель» (см. табл. 18.9).

Нетрудно заметить, что в случае благоприятной конъюнктуры и роста спроса на продукцию компания обещает акционерам высокую доходность (60% EBITDA). В обратном случае и при росте задолженности дивиденды снижаются в 2 раза (до 30%) в целях обеспечения финансовой устойчивости. При этом совокупные дивиденды делятся на финальную и промежуточные выплаты. Промежуточная выплата составляет 30% от совокупного дивиденда и выплачивается в I квартале года, следующего за годом начисления.

В результате компанией, по сути, используется плавающий коэффициент выплат, определяемый по формуле:

(60% - (Чистый долг / EBITDA - 1,8) / 0,4 • 30%).

Дивидендная политика ряда компаний допускает использование для расчета базы как стандарта РСБУ, так и МСФО. Например, ПАО «Ростелеком» в 2013 г. направило на дивиденды 25% прибыли по РСБУ, а по итогам 2014 г. — 25% прибыли по МСФО.

Вместе с тем уже известно, что финансовый результат деятельности компании может значительно отличаться, вплоть до противоположного, в зависимости от использования того или иного стандарта. Например, существенное влияние на дивидендную базу могут оказывать результаты переоценки валютных активов и обязательств и т.п.

Наконец, многие российские компании не имеют четко сформулированной дивидендной политики, а около 40% предприятий, акции которых представлены в листинге ММВБ и РТС, вообще не выплачивают дивиденды. Часть из них по-прежнему остаются информационно закрытыми и не готовы делиться доходами с акционерами.

Подводя окончательные итоги, необходимо отметить, что многие проблемы в сфере дивидендной политики лежат в плоскости корпоративной этики и далеко не всегда подлежат законодательному или экономическому регулированию. В этой связи важную роль призван сыграть Кодекс корпоративного поведения, принятый бизнес-сообществом России.

Вопросы и задания для самоконтроля

  • 1. Дайте определение терминам «дивидендная политика» и «дивиденд».
  • 2. Какие типы дивидендов вы знаете?
  • 3. Назовите основные формы дивидендных выплат, перечислите их преимущества и недостатки.
  • 4. Раскройте сущность и охарактеризуйте основные теории дивидендной политики.
  • 5. Какие факторы оказывают влияние на выбор дивидендной политики на практике?
  • 6. Перечислите виды дивидендной политики, назовите их преимущества и недостатки.
  • 7. В чем заключается сущность модели изменения дивидендов Линтнера?
  • 8. Назовите основные этапы формирования дивидендной политики, дайте их характеристику.
  • 9. Охарактеризуйте дивидендную политику отечественных предприятий на современном этапе. В чем выражаются ее особенности?
  • 10. Какой вид дивидендной политики осуществляется на вашем предприятии? Как она согласуется с рассмотренными в данной главе теоретическими подходами в этой области?

  • [1] URL: www.rostelecom.ru.
  • [2] URL: www.dohod.ru. Расчеты автора.
  • [3] 1 URL: www.moex.ru.
  • [4] URL: www.gks.ru.
  • [5] На момент написания учебника Правительством РФ рассматривался проект продления повышенных дивидендных выплат госкомпаниями на период 2017—2019 гг.
 
Посмотреть оригинал
Если Вы заметили ошибку в тексте выделите слово и нажмите Shift + Enter
< Предыдущая   СОДЕРЖАНИЕ   Следующая >
 
Популярные страницы