МЕТОДЫ ОЦЕНКИ СТОИМОСТИ ОБЪЕКТОВ НЕДВИЖИМОСТИ

Изучив материал главы, студент должен:

знать

• методы доходного подхода в оценке стоимости недвижимого имущества и области их применения;
• метод капитализации доходов и области его применения;
• этапы оценки недвижимости методом капитализации доходов;
• расчет ставки дохода на капитал методом кумулятивного построения;
• расчет премий за риски в определении ставки дохода на капитал;
• методы расчета нормы возврата капитала;
• метод дисконтированных денежных потоков в оценке стоимости недвижимого имущества и области его применения;
• этапы и состав работ по оценке стоимости недвижимости методом дисконтированных денежных потоков;
• методы расчета ставки дисконтирования в оценке стоимости недвижимости методом дисконтированных денежных потоков;
• методы рыночного (сравнительного) подхода в оценке рыночной стоимости недвижимости и области их применения;
• метод сравнения продаж и его алгоритм;
• основные элементы сравнения, анализируемые при применении метода сравнения продаж в оценке стоимости недвижимого имущества;
• метод, основанный на анализе доходных показателей объектов сравнения, активно продающихся на рынке;
• методики практической реализации корректировок и их применение в оценке стоимости недвижимого имущества;
• методы затратного (имущественного) подхода в оценке рыночной стоимости недвижимости и области их применения;
• методики сравнительной единицы измерения (методики удельной стоимости), определения стоимости нового строительства, индексную методику расчета;
• расчет износа методом срока жизни;
• расчет износа объекта недвижимости методом разбиения на виды износа;
• законодательные требования и стандарты составления отчета об оценке стоимости недвижимого имущества;

уметь

• обосновывать выбор подходов и методов для оценки стоимости конкретного объекта недвижимости;
• применять на практике подходы и методы оценки стоимости недвижимого имущества различных видов и форм собственности и обосновывать результаты;
• составлять отчет об оценке стоимости недвижимого имущества в соответствии с действующими требованиями законодательства и стандартов;
• организовать процесс оценки стоимости недвижимого имущества при использовании каждого подхода и метода оценки;

владеть

• подходами и методами оценки стоимости недвижимого имущества;
• методами анализа и оценки состояния и тенденций развития рынка недвижимости и внешней среды;
• методами анализа основных характеристик объекта оценки и их влияния на величину стоимости;
• навыками в составлении отчета об оценке стоимости недвижимого имущества.

Методы доходного подхода в оценке рыночной стоимости недвижимости

Доходный подход включает три метода – прямой капитализации, дисконтированных денежных потоков и опционов.

Метод капитализации доходов

При использовании метода капитализации доходов в стоимость недвижимости преобразуется доход за один временной период в том случае, если доходы от объекта стабильны или меняются с постоянным темпом прироста. Метод капитализации доходов основан па прямом преобразовании чистого операционного дохода (ЧОД) в стоимость путем деления его на коэффициент капитализации прибыли, который отражает норму доходности инвестора.

Метод капитализации доходов применяется, если потоки доходов:

– стабильные и положительные величины;
– возрастают устойчивыми и умеренными темпами.

Базовая формула расчета имеет следующий вид:

где С – стоимость объекта недвижимости; – коэффициент капитализации; ЧОД – чистый операционный доход.

Рассмотрим основные этапы оценки недвижимости методом капитализации доходов.

Этап 1. Определение ожидаемого годового (или среднегодового) дохода в качестве дохода, генерируемого объектом недвижимости при его наилучшем и наиболее эффективном использовании.

При этом оцениваются следующие уровни дохода.

Потенциальный валовой доход (ПВД), который можно получить от недвижимости при 100%-м ее использовании без учета всех потерь и расходов. Потенциальный валовой доход зависит от площади оцениваемого объекта и установленной арендной ставки и рассчитывается по формуле:

где S – оцениваемая площадь, м2; – арендная ставка за 1 м2.

Основным источником информации для расчета данного показателя является договор аренды. Основным нормативным документом, регламентирующим арендные отношения, является Гражданский кодекс РФ (гл. 34).

Арендные договоры делятся на три большие группы:

– с фиксированной арендной ставкой (используются в условиях экономической стабильности);
– с переменной арендной ставкой (пересмотр арендных ставок в течение срока договора производится, как правило, в условиях инфляции);
– с процентной ставкой (когда к фиксированной величине арендных платежей добавляется процент от дохода, получаемого арендатором в результате использования арендованного имущества).

Метод капитализации доходов целесообразно использовать в случае заключения договора с фиксированной арендной ставкой, в остальных случаях корректнее применять метод дисконтированных денежных потоков.

Действительный валовой доход (ДВД) – это потенциальный валовой доход за вычетом потерь от недоиспользования площадей и при сборе арендной платы с добавлением прочих доходов от нормального рыночного использования объекта недвижимости:

При подсчете потерь за основу берется рыночный показатель, что возможно только при наличии значительной информационной базы по сопоставимым объектам. В ее отсутствие для определения коэффициента недоиспользования анализируется ретроспективная и текущая информация по оцениваемому объекту, т.е. существующие арендные договоры по срокам действия, частота их перезаключения, величина периодов между окончанием действия одного арендного договора и заключением следующего (период, в течение которого единицы объекта недвижимости свободны). На этой основе рассчитывается коэффициент недоиспользования () объекта недвижимости:

где – доля единиц объекта недвижимости, по которым в течение года перезаключаются договора;– средний период, в течение которого единица объекта недвижимости свободна; – число арендных периодов в году.

Определение коэффициента недоиспользования осуществляется на базе ретроспективной и текущей информации. Следовательно, для расчета предполагаемого ДВД полученный коэффициент должен быть скорректирован с учетом возможной загрузки площадей в будущем, которая зависит от следующих факторов:

– общеэкономической ситуации;
– перспектив развития региона;
– стадии цикла рынка недвижимости;
– соотношения спроса и предложения на оцениваемом региональном сегменте рынка недвижимости.

Далее необходимо сделать поправку на потери при сборе платежей, анализируя ретроспективную информацию по конкретному объекту с последующим прогнозированием данной динамики на перспективу:

где – коэффициент потерь при сборе платежей; – потери при сборе арендных платежей.

Опираясь на ретроспективную и текущую информацию, оценщик может рассчитать коэффициент недоиспользования и потерь при сборе арендных платежей с последующей корректировкой для прогнозирования величины действительного валового дохода:

где – коэффициент недоиспользования и потерь при сборе арендных платежей; – потери от недоиспользования площадей.

Помимо потерь от недоиспользования, при сборе арендных платежей необходимо учесть прочие доходы, которые можно увязать с нормальным использованием данного объекта недвижимости в целях обслуживания, в частности арендаторов, не включаемые в арендную плату.

Чистый операционный доход (ЧОД) – действительный валовой доход за минусом операционных расходов (ОР) за год (за исключением амортизационных отчислений):

Операционные расходы – это расходы, необходимые для обеспечения нормального функционирования объекта недвижимости и воспроизводства действительного валового дохода.

Операционные расходы принято делить:

– на условно-постоянные, размер которых не зависит от степени эксплуатационной загруженности объекта и уровня предоставленных услуг (налог на имущество, страховые взносы и т.д.);
– условно-переменные, размер которых зависит от степени эксплуатационной загруженности объекта и уровня предоставляемых услуг (коммунальные, на содержание территории, на текущие ремонтные работы, заработная плата обслуживающему персоналу, налоги на заработную плату, расходы по обеспечению безопасности и т.д.);
– не учитываемые при оценке в целях налогообложения (экономическая и налоговая амортизация, которая рассматривается при расчетах доходным подходом как возмещение и считается частью ставки капитализации, а не эксплуатационным расходом; обслуживание кредита, которое является расходами по финансированию, а не операционными расходами, т.е. финансирование не должно оказывать воздействие на стоимость недвижимости (при оценке предполагается типичное финансирование для данного вида недвижимости, а влияние нетипичного финансирования должно быть исключено); подоходный налог тоже нс является операционным расходом (это налог на личный доход, который может зависеть от факторов (форма владения, состав прав собственности, налоговый статус владельца), не связанных с оцениваемой недвижимостью); дополнительные капитальные сооружения, которые обычно увеличивают доход, общую стоимость или продлевают экономический срок эксплуатации (расходы, связанные с ними, нельзя относить к операционным; предпринимательские расходы владельца недвижимости, которые нс приводят к увеличению дохода, получаемого от недвижимости, тоже не относятся к операционным);
– расходы на замещение, к которым относятся расходы на периодическую замену быстроизнашивающихся улучшений (кровля, покрытие пола, санитарно-техническое оборудование, электроарматура). Предполагается, что денежные средства резервируются на счете. Резерв на замещение рассчитывается оценщиком с учетом стоимости быстроизнашивающихся активов, продолжительности срока их полезной службы, а также процентов, начисляемых на аккумулируемые, на счетах средства.

Этап 2. Расчет коэффициента капитализации осуществляется для приведения потока доходов к единой сумме стоимости. Существует несколько методов определения коэффициента капитализации.

1. Определение коэффициента капитализации с учетом возмещения капитальных затрат.

Коэффициент капитализации состоит из двух частей:

1) ставка дохода на капитал (ставка доходности инвестиций), являющаяся компенсацией, которая должна быть выплачена инвестору за использование денежных средств с учетом риска и других факторов, связанных с конкретным объектом недвижимости;
2) норма возврата капитала, т.е. погашение суммы первоначальных вложений. Причем этот элемент коэффициента капитализации применяется только к изнашиваемой части активов:

где – коэффициент капитализации; – ставка дохода на капитал; – норма возврата капитала; Δ – снижение стоимости недвижимости (изнашиваемая часть активов).

Ставка дохода на капитал () рассчитывается чаще всего методом кумулятивного построения:

Безрисковая ставка доходности – это ставка процента на инвестиции в высоколиквидные активы, т.е. ставка, которая отражает фактические рыночные возможности вложения денежных средств фирм и частных лиц без какого бы то ни было риска невозврата. Она используется в качестве базовой, к которой добавляются остальные (ранее перечисленные) составляющие – поправки на различные виды риска, связанные с особенностями оцениваемой недвижимости.

Требования к безрисковой ставке:

– доходность наиболее ликвидных активов, для которых характерна относительно низкая ставка доходности, но с гарантией возврата капитала;
– доступность для инвестора в качестве альтернативного варианта вложений.

Безрисковой ставкой (по западной методике) считается ставка доходности по долгосрочным (20 лет) правительственным облигациям на мировом рынке (США, Германия, Япония и т.д.). При использовании данной безрисковой ставки к ней необходимо прибавить премию за риск инвестирования в Россию (страновой риск).

Поправку на страновой риск, как правило, рассчитывают рейтинговые агентства. Но эта информация не всегда бывает доступна. В этом случае она определяется экспертным путем для России по разработанным схемам, но степень субъективизма в расчетах существенно повышается.

В процессе оценки необходимо учитывать существование номинальных и реальных безрисковых ставок.

При пересчете номинальной ставки в реальную и наоборот целесообразно использовать формулу американского экономиста и математика И. Фишера:

где – номинальная ставка; – реальная ставка; годовой темп инфляции.

Пример. Номинальная процентная ставка – 10%, ожидаемый уровень инфляции составляет 6%. Найти реальную ставку процента.

Rр= (0,1 – 0,06) / (1 + 0,06) = 0,377, или 3,77%.

Ответ: реальная ставка процента составит 3,77%.

Важно отметить, что при использовании номинальных потоков доходов коэффициент капитализации и его составные части должны быть рассчитаны в номинальном выражении, а при реальных потоках доходов – в реальном выражении.

Расчет премий за риски включает:

– надбавку за низкую ликвидность. При расчете данной составляющей учитывается невозможность немедленного возврата вложенных в объект недвижимости инвестиций, и она может быть принята на уровне инфляции за типичное время экспозиции подобных оцениваемому объектов на рынке;
– надбавку за риск вложения в недвижимость. В данном случае учитывается возможность случайной потери потребительской стоимости объекта, и надбавка может быть принята в размере страховых отчислений в страховых компаниях высшей категории надежности;
– надбавку за инвестиционный менеджмент. Чем более рискованны и сложны инвестиции, тем более компетентного управления они требуют. Надбавку за инвестиционный менеджмент целесообразно рассчитывать с учетом коэффициента недогрузки и потерь при сборе арендных платежей.

Коэффициент капитализации включает ставку дохода на инвестиции и норму возврата капитала. Если сумма капитала, вложенного в недвижимость, останется неизменной и будет возвращаема при ее перепродаже, нет необходимости в расчете нормы возврата.

Если прогнозируется изменение в стоимости актива, то возникает необходимость учета в коэффициенте капитализации возврата основной суммы капитала. Норма возврата капитала показывает годовую величину возмещения средств, вложенных в объект недвижимости в том случае, если по каким-либо причинам прогнозируется потеря этих средств (полностью или частично) в период владения недвижимостью. Для возврата первоначальных инвестиций часть чистого операционного дохода откладывается в фонд возмещения для рекапитализации.

Существует три метода расчета нормы возврата капитала ()•

Метод Ринга – его целесообразно использовать, когда ожидается, что возмещение основной суммы будет осуществляться равными частями. Годовая норма возврата капитала рассчитывается путем деления 100%-й стоимости актива на остающийся срок полезной жизни, т.е. это величина, обратная сроку службы актива. Норма возврата – ежегодная доля первоначального капитала, помещенная в беспроцентный фонд возмещения:

где п – оставшийся срок экономической жизни, в годах.

Пример. Ставка доходности капитала – 14%. Срок инвестирования – четыре года. Найти коэффициент капитализации.

Rкап = 0,14 + (1/4) = 0,39.

Ответ: коэффициент капитализации, рассчитанный методом Ринга, составляет 0,39.

Метод Инвуда используется, если сумма возврата капитала реинвестируется по ставке доходности инвестиции. В этом случае норма возврата как составная часть коэффициента капитализации равна фактору фонда возмещения при той же ставке процента, что и по инвестициям:

где – фактор фонда возмещения (SFF); Y – ставка дохода на инвестиции ().

Пример. Ставка доходности капитала –14%. Срок инвестирования – четыре года. Найти коэффициент капитализации.

Rкап = 0,14 + 0,14 / [(I + 0,14)4 – 1] = 0,34.

Ответ: коэффициент капитализации, рассчитанный методом Инвуда, составляет 0,34.

Метод Хоскольда. Используется в тех случаях, когда ставка дохода первоначальных инвестиций настолько высока, что маловероятно реинвестирование по той же ставке. Для реинвестируемых средств предполагается получение дохода но безрисковой ставке:

где Yб – безрисковая ставка.

Пример. Сумма вложенного капитала в недвижимость равна 20 000 у.е., ставка доходности капитала – 14%, срок инвестирования – четыре года. Найти общую сумму возмещений, если известно, что безрисковая ставка составляет 7%.

Общая сумма возмещений – 20 000 • 0,3652 = 7304.

Ответ: общая сумма возмещений при расчете коэффициента капитализации методом Хоскольда составляет 7304.

Коэффициент капитализации включает ставку дохода на инвестиции и норму возврата капитала с учетом доли изнашиваемой части активов. Если сумма капитала, вложенного в недвижимость, останется неизменной и будет возвращаема при ее перепродаже, то доля изнашиваемой части активов равна 0. Если известно снижение стоимости объекта недвижимости, то будем фонд возмещения строить именно на возмещение изнашиваемой доли активов. Если при вложении инвестиций в недвижимость инвестор рассчитывает на то, что в будущем ее цена возрастет, то появляется необходимость учета в ставке капитализации прироста стоимости капиталовложений.

Снижение стоимости недвижимости (Δ), которое произойдет через п лет, учитывает в коэффициенте капитализации стоимость последующей перепродажи объекта недвижимости:

• Δ = 0, если стоимость объекта оценки не изменится;
• Δ = + (доля, на которую планируется уменьшение стоимости объекта оценки), если стоимость объекта оценки уменьшится;
• Δ = – (доля, на которую планируется увеличение стоимости объекта оценки), если стоимость объекта оценки увеличится.

Расчет коэффициента капитализации методом рыночной выжимки основывается на рыночных данных по ценам продаж и значений ЧОД сопоставимых объектов недвижимости:

где – чистый операционный доход i-го объекта-аналога; п – количество объектов-аналогов; – цена продажи i-го объекта-аналога.

В этом методе отдельно не учитывается возврат капитала и доход на инвестиции.

При всей внешней простоте применения этот метод расчета вызывает определенные сложности – информация по ЧОД и ценам продаж относится к категории "непрозрачной" информации.

Расчет коэффициента капитализации методом связанных инвестиций. Если объект недвижимости приобретается с помощью собственного и заемного капиталов, коэффициент капитализации должен удовлетворять требованиям доходности на обе части инвестиций. Величина коэффициента определяется методом связанных инвестиций, или техникой инвестиционной группы. Коэффициент капитализации для заемного капитала называется ипотечной постоянной и рассчитывается следующим образом:

где – ипотечная постоянная; ДО – ежегодные выплаты по обслуживанию долга; К – сумма ипотечного кредита.

Коэффициент капитализации для собственного капитала () рассчитывается по формуле:

где – денежные поступления до выплаты налогов; – величина собственного капитала.

Общий коэффициент капитализации (R) определяется как средневзвешенное значение:

где М – коэффициент задолженности.

Этап 3. Определение стоимости объекта недвижимости на основе чистого операционного дохода и коэффициента капитализации путем деления ЧОД на коэффициент капитализации.

Преимущества метода капитализации доходов заключаются в том, что этот метод непосредственно отражает рыночную конъюнктуру, так как при его применении анализируется с точки зрения соотношения дохода и стоимости, как правило, большое количество сделок с недвижимостью, а также при расчете капитализируемого дохода составляется гипотетический отчет о доходах, основной принцип построения которого – предположение о рыночном уровне эксплуатации недвижимости.

Применение метода капитализации затруднительно, когда отсутствует информация о рыночных сделках; объект недостроен, не вышел на уровень стабильных доходов или серьезно пострадал в результате форс-мажорных обстоятельств и требует серьезной реконструкции.