Меню
Главная
Авторизация/Регистрация
 
Главная arrow Финансы arrow Финансовый менеджмент

Оценка денежных потоков инвестиционного проекта

В основу анализа и моделирования денежных потоков положены следующие основные принципы.

Принцип денежного потока. Оценка эффективности инвестиционных проектов должна осуществляться на основе сопоставления сумм и сроков осуществления всех денежных затрат и поступлений, связанных с реализацией этих проектов. Это означает, что между инвестиционными затратами и получением инвестиционных доходов проходит определенный период времени – "лаг запаздывания". Размер этого лага зависит от форм протекания инвестиционного процесса (рис. 9.1).

A) последовательное протекание процессов инвестирования капитала и получения дохода

Б) параллельное протекание процессов инвестирования капитала и получение дохода

Инвестиционные затраты

Получение инвестиционного дохода

B) интервальное протекание процессов инвестирования капитала и получения дохода

Инвестиционные затраты

Получение инвестиционного дохода

Формы протекания процессов инвестирования капитала и получения инвестиционных доходов во времени: а – последовательное; б – параллельное; в – интервальное

Рис. 9.1. Формы протекания процессов инвестирования капитала и получения инвестиционных доходов во времени: а – последовательное; б – параллельное; в – интервальное

Как видно из приведенного рисунка, при последовательном протекании инвестиционного процесса инвестиционный доход формируется сразу же после завершения инвестиционных средств; при параллельном – формирование инвестиционных доходов возникает еще до полного завершения процесса инвестирования средств; при интервальном – между периодом завершения инвестирования средств и формированием инвестиционных доходов проходит определенное время.

По сочетанию положительных и отрицательных инвестиционных денежных потоков различают ординарные и неординарные денежные потоки (рис. 9.2).

Формирование инвестиционных денежных потоков по отдельному проекту: а – ординарный; б – неординарный

Рис. 9.2. Формирование инвестиционных денежных потоков по отдельному проекту: а – ординарный; б – неординарный

При ординарном денежном потоке в начальный период происходят инвестиционные затраты, в последующие периоды функционирования проекта поступают доходы. При неординарных денежных потоках происходит чередование в отдельные периоды сальдо положительных и отрицательных инвестиционных денежных потоков.

  • Принцип временно́й стоимости денег. Поскольку инвестиционный процесс распределен во времени, все связанные с ним затраты и поступления должны быть приведены к единой точке отсчета (как правило, на момент принятия решений), т.е. дисконтированы с учетом стоимости капитала, риска, требуемой нормы доходности и других характеристик конкретного проекта.
  • Принцип автономности, или учета только предстоящих затрат и поступлений по данному инвестиционному проекту. При экономическом обосновании инвестиций учитывается только дополнительное движение денежных средств, возникающие в связи с осуществлением конкретного инвестиционного проекта. Любые операции, не связанные с реализацией данного инвестиционного проекта, не принимаются во внимание для целей анализа;
  • Принцип учета альтернативных затрат или затрат упущенных возможностей.
  • • Под альтернативными затратами понимают возможный упущенный доход от использования активов или ресурсов в других целях.

Принятие любого решения финансового характера во многих случаях связано с отказом от какого-либо альтернативного варианта. Например, организация может закупать комплектующие или производить их самостоятельно. В этом случае решение принимается в результате сравнения альтернативных затрат.

Принцип исключения необратимых затрат. Инвестиционные проекты всегда обращены в будущее, поэтому они не должны учитывать последствий прошлых решений. Таким образом, понесенные в прошлом затраты, даже если они как-то связаны с реализуемым проектом, являются необратимыми и не должны влиять на принятие инвестиционных решений.

Из перечисленных принципов анализ инвестиционных проектов базируется на прогнозе и оценке денежных потоков, возникающих в процессе их осуществления. При этом согласно принципу автономности учитывать следует только дополнительные потоки денежных средств. Тогда, определив эти потоки, мы можем рассматривать проект, как отдельное предприятие со своими собственными доходами и расходами, активами, оборотным капиталом и т.д. Преимущество такого подхода состоит в том, что он позволяет финансовому менеджеру сосредоточиться на анализе конкретного проекта, абстрагируясь от других видов деятельности своего предприятия. В связи с этим важно уметь правильно определять ожидаемые денежные потоки от инвестиционного проекта, поскольку экономический результат от реализации инвестиционного проекта определяется именно дополнительными изменениями денежных потоков.

Реализация инвестиционного проекта проходит три основные фазы:

  • – прединвестиционную (подготовка инвестиционного проекта, определение условий его реализации и т.п.);
  • – инвестиционную (проведение строительно-монтажных работ, приобретение оборудования, обучение персонала и т.п.);
  • – эксплуатационную (с момента начала выпуска продукции, работ, услуг).

Если временны́е параметры первой и второй фазы можно определить достаточно точно, то временную границу последней фазы определить гораздо сложнее. Срок последней фазы заканчивается, когда дополнительные денежные потоки прекращаются или уже не связаны с первоначальными инвестициями. На практике этот срок может быть связан со сроками полезного использования объектов инвестиций, жизненного цикла продукта, под выпуск которого производились инвестиции.

В соответствии с фазами реализации инвестиционного проекта можно выделить три основных элемента его денежного потока:

  • – чистый объем первоначальных затрат (чистые инвестиции);
  • – чистый денежный поток от предполагаемой деятельности (чистый операционный денежный поток);
  • – чистый денежный поток, возникающий в результате завершения проекта.

Исходя из выделенных элементов можно определить совокупный денежный поток от реализации инвестиционного проекта следующим образом:

NCF= -ΔI + ΔCF+ ΔLC,

где NCF – чистый денежный поток от реализации инвестиционного проекта; ΔI – чистые начальные инвестиции; ΔCF – чистый инвестиционный денежный поток; ΔLC – чистый инвестиционный денежный поток при завершении эксплуатации проекта.

Знак "Δ" используется для обозначения приращений и указывает на то, что во внимание принимаются только дополнительные изменения, т.е. чистый прирост или уменьшение соответствующей величины.

Первый элемент потока (чистые инвестиции) состоит из общего объема необходимых капитальных вложений за вычетом остаточной стоимости любых высвобождаемых в связи с реализацией проекта активов.

Капитальные вложения включают в себя затраты на подготовку проектной документации, проведению строительномонтажных работ, приобретению оборудования, транспортные, пуско-наладочные работы, затраты по подготовке персонала и т.д.

Важным компонентом чистых инвестиций служит дополнительный оборотный капитал (создание начального запаса сырья, материалов и т.д.)

Величина первоначальных финансовых затрат может быть уменьшена за счет продажи выбывающих в связи с реализацией данного инвестиционного проекта активов или различных налоговых и инвестиционных льгот.

Следовательно, величина ΔI может быть определена следующим образом:

ΔI = ΔFA + ΔWC-ΔIT,

где ΔFA – чистый прирост основного капитала; ΔWC – чистый прирост оборотного капитала; ΔIT – налоговые и (или) инвестиционные льготы.

В результате реализации инвестиционного проекта основными денежными потоками становятся поступления от предполагаемой операционной деятельности и текущие затраты, связанные с обеспечением этой деятельности в течение эксплуатационной фазы жизненного цикла проекта, т.е. чистое изменение всех связанных с ним доходов и расходов, в том числе и выплату налогов. В каждом периоде t эксплутационной фазы жизненного цикла проекта величина чистого денежного потока определяется следующим образом:

ΔCFt = ΔRt – ΔVCt – ΔFCt – Т + ΔAt,

где ΔCFt –изменение операционного денежного потока после вычета налогов; ΔRt изменение объема поступлений от продажи товаров, работ, услуг; ΔVCt изменение величины переменных затрат; ΔFCt изменение величины постоянных затрат; Т – налоги, уплачиваемые предприятием; ΔAt изменение амортизационных отчислений.

Заключительным, хотя и необязательным элементом денежного потока, являются средства, высвобождаемые в конце жизненного цикла инвестиционного проекта. Такие средства могут появиться в результате продажи ненужного оборудования, высвобождения элементов оборотного капитала. Необходимо отметить, что продажа более неиспользуемого оборудования представляет собой дополнительный доход, как правило, подлежащий налогообложению. Таким образом, этот элемент денежного потока может быть определен следующим образом:

ΔLC = ΔFA + ΔWC,

где ΔFA – чистая (посленалоговая) стоимость проданных активов; ΔWC – стоимость высвобождаемых оборотных активов.

Рассмотрим расчет инвестиционных денежных потоков на условном примере.

Пример 9.1. Организация "АВС" рассматривает инвестиционный проект, предусматривающий выпуск нового продукта. Проведенные маркетинговые исследования показали хорошие перспективы сбыта данного продукта и обошлись организации в 5000 ден. ед. Для реализации проекта требуется закупить необходимое оборудование стоимостью 50 000 ден. ед. Доставка и установка оборудования потребует дополнительных затрат в объеме 10 000 ден. ед. Осуществление проекта потребует дополнительных вложений в оборотные активы в размере 40 000 ден. ед.

Длительность прединвестиционной и инвестиционной фазы составит один год. Длительность эксплуатационной фазы проекта, исходя из предполагаемого срока полезного использования оборудования, составит 5 лет. В течение этого срока оборудование будет амортизироваться линейным методом. Предполагается, что к концу срока реализации проекта оборудование может быть продано по остаточной стоимости 10 000 ден. ед., а затраты на дополнительный оборотный капитал будут полностью восстановлены.

По данным маркетинговых исследований ежегодная выручка от продаж данного продукта составит 95 000 ден. ед. Переменные затраты каждого периода определены в размере 40 000 ден. ед., а постоянные затраты – 12 000 ден. ед. Ставка налога на прибыль – 24%.

Определим на основе приведенных данных основные элементы денежного потока, формирующегося в результате реализации данного инвестиционного проекта. Поскольку данный проект может рассматриваться изолированно от других видов деятельности предприятия, то в расчетах знак "Δ" можно опустить.

Тогда I0 = 50 000 + 10 000 + 40 000 = 100 000.

Необходимо отметить, что маркетинговые исследования в данном случае являются ранее понесенными безвозвратными затратами, величина которых не может измениться в связи с принятием или отклонением проекта. Поэтому эти затраты не учитываются при оценке денежных потоков.

Дальше переходим к расчету амортизационных отчислений. По условию амортизация начисляется линейным методом. При этом списанию подлежат затраты по покупке, доставке и монтажу оборудования за вычетом его ликвидационной стоимости. Тогда величина ежегодной амортизации отчислений At составит

А, = (60 000 – 10 000) /5= 10 000.

Теперь можно найти величину посленалогового операционного денежного потока (CFt). Необходимо подчеркнуть, что затраты по выплатам за привлеченные источники финансирования данного инвестиционного проекта не учитываются при расчете величины CFt. Они формируют средневзвешенную цену капитала, которая будет использована при расчете критериев экономической эффективности данного проекта и определении ставки дисконтирования.

Заключительный элемент общего денежного потока по проекту – денежный поток, образующийся за счет продажи оборудования и возврата оборотного капитала.

Для полной оценки денежного потока по периодам данного инвестиционного проекта составим таблицу (табл. 9.3).

Таблица 9.3

Денежные потоки по инвестиционному проекту

Выплаты и поступления

Периоды

0

1

2

3

4

5

1

Закупка и установка оборудования

60 000

2

Увеличение оборотных активов

40 000

3

Выручка от продаж R,

95 000

95 000

95 000

95 000

95 000

4

Переменные затраты VCt

40 000

40 000

40 000

40 000

40 000

5

Постоянные затраты FCt

12 000

12 000

12 000

12 000

12 000

6

Амортизация Аt

10 000

10 000

10 000

10 000

10 000

7

Прибыль до налогов 3-4-5-6

33 000

33 000

33 000

33 000

33 000

8

Налоги

7920

7920

7920

7920

7920

9

Чистая прибыль 7-8

25 080

25 080

25 080

25 080

25 080

10

Ликвидационная стоимость оборудования

10 000

11

Высвобождение

оборотного

капитала

40 000

Денежные

потоки

12

Начальные капитальные вложения I0

100 000

13

Денежный поток от операций CF 6 + 9

35 080

35 080

35 080

35 080

35 080

14

Поток от завершения проекта LС 10+ 11

50 000

15

Чистый денежный поток NCF, 13+14-12

-100 000

35 080

35 080

35 080

35 080

85 080

После того как определены денежные потоки по инвестиционному проекту, оценку его экономической эффективности осуществляют на основе специальных методик.

 
< Предыдущая   СОДЕРЖАНИЕ   Следующая >
 

Популярные страницы