Меню
Главная
Авторизация/Регистрация
 
Главная arrow Финансы arrow Корпоративные финансы

ОЦЕНКА СРЕДНЕВЗВЕШЕННЫХ ЗАТРАТ НА КАПИТАЛ

В данной главе рассматриваются теоретические принципы, лежащие в основе оценки затрат на капитал компании. Учет и анализ затрат на привлечение финансовых ресурсов являются неотъемлемой частью ключевых финансовых решений, поскольку затраты на капитал широко используются при оценке экономической эффективности вложений в активы, оптимизации деятельности компании, в оценке и управлении стоимостью бизнеса. В главе также раскрываются основные модели, используемые в теории и практике корпоративных финансов для оценки затрат на заемный и собственный капитал компании, алгоритм расчета средневзвешенных затрат на капитал и особенности оценки средневзвешенных затрат на капитал на развивающихся рынках.

В результате изучения данной главы читатель будет:

знать

  • • цели, принципы и алгоритм расчета средневзвешенных затрат на капитал корпорации:
  • • основные модели расчета затрат на заемный капитал компании (кредиты, облигации, лизинг), привилегированные акции и собственный капитал компании;
  • • принципы корректировки коэффициента "бета" на финансовый риск;
  • • принципы построения и анализа графика предельных затрат на капитал;

уметь

  • • отбирать источники финансирования компании, которые используются для расчета средневзвешенных затрат на капитал;
  • • учитывать воздействие налогового щита при расчете затрат по заемному финансированию компании;

владеть

• навыками расчета средневзвешенных затрат на капитал компании.

Понятие и экономическая сущность затрат на капитал

Понятие затрат на капитал (стоимость капитала) активно применяется при принятии разнообразных финансовых решений в области оценки и управления стоимостью бизнеса, формирования инвестиционного бюджета, оптимизации деятельности компании.

В корпоративных финансах привлекаемый для финансирования активов и операций компании капитал является товаром. Как и всякий товар, он имеет определенную стоимость, равную затратам на его привлечение (cost of capital) – сумме регулярных выплат, которые должна осуществлять компания владельцам капитала с учетом присущего ей риска и уровня доходности альтернативных вариантов инвестирования. Владельцем капитала может выступать кредитор или акционер (собственник бизнеса).

В классической теории корпоративных финансов затраты на каптал (стоимость капитала) рассматривают как минимальную ставку доходности, которую предполагает получить типичный инвестор на рынке от альтернативных вложений со сходным уровнем риска. Компании, таким образом, необходимо обеспечивать на привлеченный капитал уровень доходности, как минимум равный величине, которую могут принести инвесторам альтернативные варианты инвестирования денежных средств. В противном случае они выведут капитал из компании и инвестируют в другую, которая сможет обеспечить им приемлемый уровень доходности при сходном уровне риска. Поэтому для компании затраты на капитал выступают в роли барьерной ставки (hurdle rate), используемой при выборе объектов для вложений.

Затраты на капитал представляют собой рыночную оценку ожиданий среднего инвестора относительно доходности с учетом риска и уровня инфляции в период инвестирования. Их величина зависит от инвестиций, которые планируется профинансировать, поэтому ключевым фактором, определяющим затраты на капитал, является не личность инвестора, а степень риска вложений. При этом риск следует оценивать с позиций среднего или наиболее типичного инвестора, который стремится диверсифицировать свой портфель. Учет инфляции предполагает, что ставку затрат на капитал принято рассчитывать в номинальном выражении.

Величина затрат на капитал зависит от ряда факторов:

  • • источника финансирования, используемого компаний, и общей суммы привлеченных средств;
  • • уровня риска, которым характеризуется деятельность компании, привлекающей финансирование. Чем больше величина риска, присутствующего в активах компании, тем больше должен быть доход по ним для привлечения инвестора;
  • • доходности альтернативных вариантов вложения при неизменной величине риска.

И акционеры, и кредиторы рассчитывают на получение доходности при инвестировании средств в конкретный бизнес, поэтому при оценке совокупных затрат необходимо учитывать затраты на привлечение капитала из всех источников и рассчитывать их средневзвешенное значение. Алгоритм расчета средневзвешенных затрат на капитал (weighted average cost of capitalWACC) предполагает, во-первых, определение основных компонентов и оценку долей типичных источников финансирования; во-вторых, вычисление их стоимости; в-третьих, сведение результатов в единый показатель:

(6.1)

где – соответственно доли заемных средств, привилегированных акций, собственного капитала (обыкновенных акций и нераспределенной прибыли); – затраты на привлечение соответствующих частей капитала; Т – ставка налога на прибыль.

В процессе своей деятельности компании прибегают к использованию различных источников финансирования: краткосрочным и долгосрочным обязательствам в форме кредитов и облигаций, лизингу, привилегированным акциям, конвертируемым ценным бумагам, обыкновенным акциям, нераспределенной прибыли. Когда речь идет об отборе источников финансирования для определения долей структуры капитала компании и включения их в расчет средневзвешенных затрат на капитал, в корпоративных финансах используются три ключевых критерия: платность, типичность, значимость.

В состав долга обычно включаются типичные процентные обязательства, как долгосрочные, так и краткосрочные (финансовая задолженность). При учете банковских краткосрочных кредитов их стоимость должна быть переоценена как долгосрочная. Краткосрочные беспроцентные обязательства (коммерческая задолженность), такие как кредиторская задолженность перед поставщиками, работниками или налоговыми органами, являются автоматически восстанавливаемыми одновременно с ростом объема реализации, не имеют издержек привлечения и исключаются из расчета средневзвешенных затрат на капитал.

При оценке затрат на капитал привилегированные акции обычно рассматривают не в контексте собственного капитала компании, а в качестве самостоятельного компонента в силу специфических черт, присущих данной ценной бумаге.

На практике весовые величины для расчета WACC определяются по данным балансовой стоимости или рыночной оценки привлекаемых источников. Однако наиболее корректным является определение удельного веса каждого источника финансирования в общей структуре капитала на основе рыночной стоимости, поскольку мы опираемся на более актуальную оценку состояния конкретной компании рынком. При оценке средневзвешенных затрат на капитал на основе данных бухгалтерской отчетности компании существует вероятность занижения этого показателя.

Как же определить рыночную стоимость отдельных элементов капитала? Рыночная стоимость облигаций и акций может быть установлена па основе биржевых и внебиржевых котировок, публикуемых в финансовых изданиях. Проблемы возникают при отсутствии рыночной стоимости капитала или долга, например акции или облигации не котируются на открытом рынке или долг представлен банковскими кредитами. В случае оценки заемных источников финансирования следует проанализировать временную структуру долга: если долг новый, его можно взять в балансовой оценке, при условии отсутствия резких изменений процентных ставок в недавнем времени.

Однако если заемный капитал представлен долгосрочными банковскими кредитами, то его рыночная стоимость может быть найдена путем расчета текущей стоимости еще непогашенной суммы основного долга и процентных выплат. Коэффициент дисконтирования, необходимый для подобных расчетов, может быть определен исходя из реальной доходности обращающихся на рынке аналогичных финансовых инструментов, т.е. ценных бумаг с приблизительно таким же риском невыполнения обязательств и сроками погашения.

Оценка акций, не котирующихся на рынке, проводится либо путем расчета дисконтируемой стоимости ожидаемого дохода будущих дивидендов с коэффициентом дисконтирования на уровне требуемой акционерами доходности, либо методом рыночных сравнений. Стоимостную величину акционерного капитала можно определить путем подбора альтернативных значений стоимости с помощью рыночных мультипликаторов сопоставимых компаний.

Затраты на капитал: методологические аспекты

Структуру капитала, определяемую соотношением собственного и заемного капитала, можно измерить по-разному. Приведем основные вопросы, возникающие при анализе структуры капитала.

Собственный и заемный капитал компании может быть рассчитан на рыночной или балансовой оценке? При расчете средневзвешенных затрат на капитал целесообразно использовать в качестве удельных весов рыночную, а не балансовую стоимость каждого финансового элемента, так как рыночная стоимость отражает реальные экономические требования каждого задействованного источника финансирования. Однако структура капитала компании меняется на протяжении жизненного цикла, поэтому при расчете средневзвешенных затрат на практике часто используют целевую структуру капитала, параметры которой характеризуются рыночной оценкой текущей структуры капитала, тенденциями привлечения средств сопоставимыми компаниями и предпочтениями руководства в отношении финансирования бизнеса.

Следует ли включать краткосрочные кредиты в расчет долга при анализе средневзвешенных затрат на капитал? Поскольку формирование структуры капитала связано с долгосрочными решениями компании, с реализацией стратегии, то анализируются преимущественно долгосрочные источники. Что касается краткосрочных кредитов, то в российской практике они часто используются для финансирования долгосрочных проектов (однако такая практика создает компаниям дополнительные риски) и включаются в анализ структуры капитала.

Должны ли учитываться в составе заемных средств забалансовые обязательства, такие как лизинг? Лизинг, подобно другим видам заемного финансирования, требует от компании выплат регулярных лизинговых платежей, имеет все свойства заемного финансирования, поэтому должен учитываться при расчете долговой нагрузки.

Принципы расчета средневзвешенных затрат на капитал не должны противоречить общим принципам оценки стоимости и определения денежного потока, подлежащего дисконтированию. Для этого нужно соблюдать ряд правил:

  • • при расчете средневзвешенных затрат на капитал следует использовать предельные затраты привлечения всех источников финансирования;
  • • затраты на капитал – не историческая, а ожидаемая величина, поэтому при расчете средневзвешенных затрат на капитал исторические данные следует использовать крайне осторожно и выбирать как можно больший исторический период наблюдения, в противном случае существует большая вероятность получения ненадежного прогноза;
  • • при расчете средневзвешенных затрат на капитал необходим учет влияния налогов, так как для акционеров представляет интерес денежный поток, доступный для распределения;
  • • величина затрат на капитал должна быть сопоставима с денежными потоками: средневзвешенные затраты на капитал должны быть вычислены в той же валюте, что и денежные потоки;
  • • величина затрат па капитал должна отражать степень рисковости потоков денежных средств: отдельный новый проект может быть более рисковым, нежели традиционный бизнес компании в целом. Следовательно, если компания реализует новый более рисковый проект, то ставка дисконтирования его будущих денежных потоков должна быть откорректирована. На практике мы может также встретить случаи изменения величины ставки дисконтирования в разные периоды жизненного цикла проекта.
 
Если Вы заметили ошибку в тексте выделите слово и нажмите Shift + Enter
< Предыдущая   СОДЕРЖАНИЕ   Следующая >
 
Популярные страницы