Меню
Главная
Авторизация/Регистрация
 
Главная arrow Финансы arrow Международный финансовый менеджмент

Метод чистой приведенной стоимости

Одним из ключевых и наиболее используемых, особенно в международной практике, методов оценки качества инвестиционных проектов является метод чистой приведенной (текущей) стоимости (Net present value, NPV), основанный на расчете величины возможного прироста стоимости компании в результате реализации соответствующего инвестиционного проекта. Формула расчета чистой приведенной стоимости имеет вид

где – поступления денежных средств (денежный поток) за период V, r – желаемая норма прибыльности (рентабельности), т.е. тот уровень доходности инвестируемых средств, который может быть обеспечен при размещении их в общедоступные финансовые институты и инструменты. Иными словами, r – альтернативные издержки (альтернативная стоимость) капитала, привлеченного для инвестирования в рассматриваемый проект; – первоначальные вложения средств, или сумма первоначальных капиталовложений.

В реальной действительности, однако, инвестор может столкнуться с ситуацией, когда проект предполагает не разовые затраты капитала, а многократные, когда инвестирование осуществляется на протяжении нескольких временных дискретов. В этом случае формула расчета чистой приведенной стоимости принимает несколько иной вид:

где – инвестиционные затраты за период t.

Очевидно, что если приведенная стоимость притока денежных средств от проекта превысит приведенную стоимость суммы всех капиталовложений, рассматриваемый проект будет иметь положительную чистую приведенную стоимость. Положительное значение NPV по проекту означает, что инвестиционные затраты порождают чистые денежные потоки с доходностью, большей, чем альтернативные варианты на рынке с таким же уровнем риска, т.е. доходность проекта превышает требуемую доходность владельцев капитала. В этом случае проект можно принять к осуществлению, поскольку затраты по нему будут возмещены и, кроме того, его реализация обеспечит получения некоторого дохода, увеличивающего стоимость компании и благосостояние ее акционеров.

Очевидно, что в случае анализа нескольких альтернативных проектов следует принимать проект с бо́льшим значением NPV. Проекты с NPV = 0 не меняют положение владельцев капитала, так как оценка компании в этом случае не меняется и цена акций остается неизменной. Но принятие таких проектов увеличивает активы компании на величину объема инвестиций, что может представлять интерес для менеджмента (увеличения престижа, властных полномочий и т.п.).

Отрицательная величина NPV показывает, что желаемая норма прибыльности не обеспечивается и проект убыточен; его, как правило, отклоняют. Из нескольких альтернативных проектов следует принимать проект с бо́льшим значением NPV.

При расчете NPV могут использоваться различные по годам ставки дисконтирования. Если величина г непостоянна, изменятся от периода к периоду, то необходимо к каждому денежному потоку применять индивидуальные коэффициенты дисконтирования, которые будут соответствовать данному шагу расчета. В этом случае NPV рекомендуется рассчитывать по формуле

где .

При этом вполне возможна ситуация, когда проект, приемлемый при постоянной дисконтной ставке, может стать неприемлемым при переменной.

Важно также отметить, что чистая приведенная стоимость является аддитивным в пространственно-временном аспекте критерием, т.е. . Следовательно, чистая приведенная стоимость совокупности проектов, например целой компании, равна сумме приведенных стоимостей проектов, которые ее составляют. Это важное свойство позволяет использовать данный критерий при анализе оптимальности инвестиционного портфеля проектов. Кроме того, в NPV учитываются как срок жизни проекта, так и все доходы (расходы) на всех его этапах.

При практическом использовании метода NPV достаточно сложной проблемой остается выбор (обоснование) дисконтной ставки.

Поскольку у компании может быть большое число акционеров, дисконтная ставка процента должна удовлетворять минимальным требованиям к доходности своего капитала большинства этих лиц. Более того, в компаниях с той или иной долей заемного капитала дисконтная ставка должна представлять доходность, удовлетворяющую все типы инвесторов (акционеров и кредиторов) данной компании. Поэтому для такой компании приемлемой дисконтной ставкой будет средняя взвешенная стоимость капитала

где – цена -го источника средств компании; – удельный вес -го источника в общей их сумме.

Необходимо отметить, что обоснованность использования данного показателя в аналитических расчетах связана с некоторыми оговорками и условностями. В частности, на его значение оказывают влияние не только внутренние условия деятельности компании, но и внешняя конъюнктура финансового рынка. Так, при изменении процентных ставок изменяется и требуемая акционерами норма прибыли на инвестированный капитал, что влияет па значение WACC.

Для полноты представления информации, необходимой для расчета NPV, рассмотрим типичные денежные потоки на предприятии.

Типичные входные денежные потоки:

  • • дополнительный объем продаж и увеличение цены товара;
  • • уменьшение средних валовых издержек (снижение себестоимости продукции);
  • • остаточная стоимость оборудования в конце последнего года инвестиционного проекта (так как оборудование может быть реализовано или использовано для другого проекта);
  • • высвобождение оборотных средств в конце последнего года инвестиционного проекта (закрытие счетов дебиторов, продажа остатков товарно-материальных запасов, продажа акций и облигаций других предприятий).

Типичные выходные денежные потоки:

  • • начальные инвестиции в первый(-е) год(-ы) инвестиционного проекта;
  • • увеличение потребностей в оборотных средствах в первый(-е) год(-ы) инвестиционного проекта (увеличение счетов дебиторов для привлечения новых клиентов, приобретение сырья и комплектующих для начала производства);
  • • затраты на ремонт и техническое обслуживание оборудования;
  • • дополнительные непроизводственные издержки (социальные, экологические и т.п.).

Ранее нами было отмечено, что результирующие чистые денежные потоки призваны обеспечить возврат инвестированной суммы средств и получение максимального (по возможности) дохода для инвесторов. Рассмотрим, как происходит разделение денежных потоков на входные (выходные), оценив с помощью метода NPV конкретный инвестиционный проект.

Пример. Компании "Мультихват" необходимо сделать выбор между двумя моделями нового оборудования, которое она предполагает использовать для увеличения объемов собственного производства с целью выхода на мировой рынок. Инвестиции в оборудование вида А составляют 30 тыс. долл., в оборудование вида В – 45 тыс. долл. при одинаковом периоде их эксплуатации 5 лет.

Рассчитаем (табл. 6.3) чистую приведенную стоимость по обеим моделям оборудования для ставки дисконтирования r= 20%.

Таблица 6.3

Чистая приведенная стоимость модели А

Денежные потоки, долл.

Годы

0

1

2

3

4

5

Основные активы

(30000)

Поступление от хозяйственной деятельности

100000

120000

140000

160000

180000

Выплаты на хозяйственную деятельность

(75000)

(90000)

(105000)

(120000)

(135000)

Денежный поток до налогообложения

25000

30000

35000

40000

45000

Амортизационные отчисления

6000

6000

6000

6000

6000

Налогооблагаемый результат

19000

24000

29000

34000

39000

Налог на прибыль

(9500)

(12000)

(14500)

(17000)

(19500)

Чистый результат

9500

12000

14500

17000

19500

Амортизационные отчисления

6000

6000

6000

6000

6000

Чистый денежный поток

15500

18000

20500

23000

25500

Коэффициент дисконтирования

1,0

1,2 1

1,2 2

1,2-3

1,2-*

1,2-5

Дисконтированный денежный поток

(30000)

12917

12500

11863

11092

10248

То же нарастающим итогом

12917

25417

37280

48372

58620

По результатам расчетов, представленных в табл. 6.3, для оборудования модели А чистая приведенная стоимость составит

Аналогичные расчеты для оборудования модели В представлены в табл. 6.4.

Таблица 6.4

Чистая приведенная стоимость модели В

Денежные потоки, долл.

Годы

0

1

2

3

4

5

Основные активы

(45000)

-

-

-

-

-

Поступление от хозяйственной деятельности

100000

120000

140000

160000

180000

Выплаты

на хозяйственную деятельность

(60000)

(72000)

(84000)

(96000)

(108000)

Денежный поток до налогообложения

40000

48000

56000

64000

72000

-Амортизационные отчисления

-

9000

9000

9000

9000

9000

Налогооблагаемый результат

31000

39000

47000

55000

63000

Налог на прибыль

(15500)

(19500)

(23500)

(27500)

(31500)

Чистый результат

-

15500

19500

23500

27500

31500

+Амортизационные отчисления

-

9000

9000

9000

9000

9000

Чистый денежный поток

-

24500

28500

32500

36500

40500

Коэффициент

дисконтирования

1,0

1,2-1

1,2-2

1,2-з

1,2-4

1,2-5

Дисконтированный денежный поток

(45000)

20417

19792

18808

17602

16276

То же нарастающим итогом

-

20417

40209

59017

76619

92895

Чистая приведенная стоимость для оборудования модели В

Сопоставление чистых приведенных стоимостей по обеим моделям показывает, что модель В – предпочтительнее (47 895 > 28 620).

Для учета инфляции при оценке эффективности инвестиций коэффициент дисконтирования (доходности) должен быть скорректирован на величину темпа инфляции i в соответствии с выводами из известного эффекта Фишера:

откуда

Пример. Компания "Дефолт" планирует приобрести новое оборудование по цене 40 тыс. долл., которое, по оценке администрации компании, обеспечит 20 тыс. долл. экономии затрат (в виде входного денежного потока в течение трех ближайших лет). За этот период оборудование подвергнется полному износу. Стоимость капитала компании , а ожидаемый темп инфляции в год.

Оценим сначала проект без учета инфляции (табл. 6.5).

Теперь учтем в расчетной схеме эффект инфляции (табл. 6.6).

Таблица 6.5

Расчет NPV без учета инфляции

Денежные потоки, долл.

Годы

0

1

2

3

Основные активы

(40000)

-

-

-

Годовой приток средств

-

20000

20000

20000

Чистый денежный поток

(40000)

20000

20000

20000

Коэффициент дисконтирования

1,0

1,16 1

1,16 2

1,16-3

Дисконтированный денежный поток

(40000)

17241

14 863

12813

То же нарастающим итогом

-

17241

32 104

44917

Таблица 6.6

Расчет NPV с учетом инфляции

Денежные потоки, долл.

Годы

0

1

2

3

Основные активы

(40000)

-

-

-

Годовой реальный приток средств

-

20000

20000

20000

Индекс инфляции

-

1,1

1,21

1,331

Индексированный (номинальный) приток средств

-

22000

24200

26620

Чистый денежный поток

(40000)

22000

24 200

26620

1,0

1,276 1

1,276 2

1,276 з

Дисконтированный денежный поток

(40000)

17241

14863

12813

То же нарастающим итогом

-

17241

32 104

44917

Ответы по обоим вариантам в точности совпадают, что совершенно естественно в случае одинакового темпа инфляции для всех составляющих расходов и доходов. По этой причине, а также принимая во внимание относительно невысокий уровень инфляции в развитых странах, бо́льшая часть компаний западных стран, как правило, не учитывают инфляцию при расчете эффективности инвестиционных проектов.

Критерий NPV обладает, как это следует из вышесказанного, и достоинствами, и недостатками. Очевидное достоинство данного подхода проявляется в том, что этот критерий – абсолютный, а следовательно, учитывающий масштабы инвестирования. Это позволяет рассчитывать прирост стоимости компании, представляющей собой ее основную цель. Однако из достоинства следуют и недостатки. Первый заключается в том, что величину NPV сложно, а в ряде случаев невозможно нормировать. Например, NPV некоторого проекта составляет 200 тыс. долл. Много это или мало? Ответить на этот вопрос весьма сложно, тем более если рассматривается безальтернативный проект.

Второй недостаток связан тем, что NPV в явном виде не показывает, какими инвестиционными усилиями достигается тот или иной результат. Хотя в расчете NPV размер инвестиций и учитывается, относительное сопоставление инвестиционных затрат с полученными результатами не проводится. И, наконец, третий недостаток критерия NPV объясняется тем, что для инвестора (и, естественно, не только для него), важно располагать информацией о сроке окупаемости осуществленных инвестиционных затрат.

Учитывая вышесказанное, в финансовом менеджменте широкое применение получили критерии, рассчитываемые как относительные величины, в частности такие, как индекс рентабельности и внутренняя норма доходности.

 
< Предыдущая   СОДЕРЖАНИЕ   Следующая >
 

Популярные страницы