Меню
Главная
Авторизация/Регистрация
 
Главная arrow Инвестирование arrow Инвестиции

Принципы и основные методы кумулятивного построения

Простейший метод в рамках кумулятивного построения – экспертные оценки отдельных премий за риск для рассматриваемых активов (например, компании). Обычно учитываются: рыночная премия за риск (как премия для среднерыночного уровня риска – MRP), премии за размер (например, RР1), за деловой (операционный) риск (RP2), риск высокой долговой нагрузки (RР3), за риск качества управления и защиты интересов собственника и т.п.

Общая формула кумулятивного построения

В качестве безрисковой ставки принимаются либо доходности государственных заимствований соответствующего срока, либо ставки LIBOR (для валютных заимствований разного срока)[1], MosPrime, MIBOR (для рублевых заимствований).

Второй наиболее популярный метод в рамках кумулятивного построения – отнесение компании к той или иной категории риска и обоснование требуемой доходности в рамках выделенных категорий. Индикаторами отнесения компании к той или иной категории выступают показатели, характеризующие операционный, финансовый риски, риски, связанные с качеством управления, и т.п. Преимуществом этого подхода является возможность отнесения компании к одной из пяти категорий преимущественно по качественным характеристикам.

Примеры отнесения компаний российского рынка к различным категориям риска приведены в табл. 21.1.

Эта классификация схожа с популярной классификацией Дж. Шилца, разработанной для компаний развитого рынка капитала ассоциацией "Business Valuation Review"[2]. Рекомендуемые премии за риск по категориям должны учитывать макроэкономическое окружение (например, в кризис премии возрастают) и для стабильно развивающихся рынков выглядят следующим образом: первая категория – премия за риск составляет от 5 до 8%; вторая категория – от 9 до 14%; третья категория – от 15 до 20%; четвертая категория – от 21 до 25%; пятая категория – от 26 до 30%.

Таблица 21.1

Кумулятивный подход к формированию барьерной ставки (модель отнесения компании к одной из пяти категорий риска)

Номер

категории

риска

Краткая

характеристика

компании

Индикаторы отнесения: конкурентные преимущества и позиция на рынке, устойчивость прибыли, кредитный рейтинг и кредитная история, качество управления, наличие гудвилла, претензии со стороны государства

1

Компании, давно функционирующие на рынке, известные инвесторам, низкого делового риска

Низкая отраслевая конкуренция, устойчивость рынка сбыта, диверсифицированность потребителей и поставщиков, географическая диверсификация, надежные прогнозы по выручке и прибыли.

Наличие кредитной истории, займовой мощности.

Высокое качество отчетности, взаимоотношений с инвесторами, качественное управление.

Наличие хорошей деловой репутации, режим благоприятствия со стороны государства

2

Компании риска ниже среднего

Сложившийся сбыт, устойчивость финансовых результатов. Наличие кредитной истории, отсутствие займовой мощности. Высокое качество управления.

Хорошая деловая репутация, отсутствие претензий со стороны государства

3

Компании среднего риска

Высокая отраслевая конкуренция, среднее положение на рынке сбыта, при устойчивости финансовых показателей прошлых лет возможности прогноза ограничены по времени.

Краткосрочная кредитная история, не использовались возможности выхода на открытые рынки капитала.

Достаточная информационная открытость с наличием ряда закрытых зон.

Хорошая деловая репутация, отсутствие претензий со стороны государства

4

Компании риска выше среднего

Государственные или малые компании с выраженной зависимостью от цикличности рынка или внешних факторов функционирования (государственные заказы, бюджетное финансирование), нестабильность финансовых показателей.

Отсутствие кредитной истории.

Закрытые компании с непрозрачным управлением, часто зависимы от ключевой фигуры (основателя бизнеса).

Отсутствие деловой репутации

5

Компании высокого риска из-за высокой конкуренции, проблем финансового характера

Компании на рынках с высокой конкуренцией, в стадии роста, занимаемая ниша неустойчива, выручка растет, но прибыль только появилась.

Отсутствие кредитной истории или наличие непогашенных долгов, компания в стадии финансовой несостоятельности.

Непрозрачное управление.

Отсутствие деловой репутации, потенциальная возможность претензий со стороны налоговых и государственных органов

Пример 1

Для ЗАО "Стройдом" – известной компании в строительной отрасли, работающей на рынке более пяти лет, с числом заказчиков (объектов) более пяти и с относительной географической диверсификацией при отсутствии финансирования заемными средствами может быть предложена вторая категория риска с премией в размере 14% годовых. При безрисковой доходности с учетом страновой премии за риск на уровне 8% и премии второй категории требуемая доходность по капиталу компании составит 22%.

Для нефтяной вертикально интегрированной компании "Татнефть" рекомендуемая категория – первая с премией в 5%. Требуемая доходность по капиталу компании может быть принята на уровне 13%.

Для ритейлора (торговой сети) "Копейка" на 2003 г. рекомендуемая категория риска – четвертая (высокая конкуренция в отрасли, слабая географическая диверсификация, высокая зависимость от основателя бизнеса, отсутствие долгосрочной кредитной истории и проблемная смена собственника – 50% акций, принадлежащих ЮКОСу, в 2003 г. перешли к Уралсибу). Премия за риск составит 22%, а требуемая доходность по капиталу компании – 30%.

Третий по популярности метод – корректировка требуемой доходности кредиторов на премию за инвестиционный риск.

  • [1] LIBOR – ставка предложения на Лондонском межбанковском рынке, которая ежедневно рассчитываетея Британской банковской ассоциацией (ВВА) на основании котировок, выставляемых выбранными ассоциацией банками. По кредитам в долларах, евро и фунтах стерлингов ВВ/1 отобраны 16 банков. Четыре самые высокие и самые низкие котировки отбрасываются, а на основе оставшихся рассчитывается средняя ставка, которая публикуется в 11.00 по лондонскому времени. По мнению ВВА, ставка адекватно отражает стоимость заемных денег на рынке. Стоимость всех в мире финансовых активов, ставка по которым привязана к LIBOR, составляет 360 трл долл. США. В первой половине 2008 г. в США развернулась критика методики формирования средней ставки заимствования. В авторитетной газете The Wall Street Journal в 2008 г. была опубликована серия статей, доказывающая, что отобранные ВВА банки не показывали истинную картину дороговизны денег. В исследованиях предлагалось как увеличить число банков для расчета средней ставки, так и перейти к расчету по фактически имевших на рынке сделок и рассчитывать ставку в более позднее время.
  • [2] См.: Handbook of Business Valuation / ed. by T. West, J. Jones. N. Y. : J. Wiley & Sons, 1999. P. 282.
 
Если Вы заметили ошибку в тексте выделите слово и нажмите Shift + Enter
< Предыдущая   СОДЕРЖАНИЕ   Следующая >
 

Популярные страницы